东吴证券股份有限公司袁理 , 陈孜文 , 田源近期对军信股份进行研究并发布了研究报告《2026 年一季报点评：经营提效归母净利润同增 27%，河西项目中标打开成长空间》，给予军信股份买入评级。
军信股份 ( 301109 )
投资要点
事件：2026Q1，公司实现营业收入 7.40 亿元，同比下降 3.49%；实现归母净利润 2.20 亿元，同比增长 27.09%。
剔除建设期服务收入后营收同增 9%，归母净利润同增 27% 超预期，自由现金流同增约 4 倍。2026Q1 公司营业收入表观同比 -3.49%，但剔除建设期服务收入后，营业收入同比增长 9.43%，核心运营业务增长稳健。归母净利润 2.20 亿元，同比 +27.09%，业绩超预期主因：1）新项目贡献增量：浏阳、平江项目运营爬坡以及比什凯克项目 2025 年 12 月投运后开始贡献运营收入；2）经营提效：吨垃圾上网电量同比 +2.03%；3）信用减值损失转回 0.19 亿元（25Q1 为 -0.16 亿元）。2026Q1 经营活动现金流净额 2.36 亿元，同比 +59.17%；购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金约 1.22 亿元，同比下降 2.78%；测算简易自由现金流约 1.13 亿元，同比提升 407.74%。
经营数据全面提升，垃圾处理量同增 16%，吨上网同增 2%。2026Q1 公司生活垃圾处理量为 103.73 万吨，同比 +16.05%，主要系浏阳、平江项目满产运营及比什凯克项目贡献增量；上网电量 5.29 亿度，同比 +18.69%；吨垃圾上网电量 508.99 度，同比 +2.03%，继续保持全国领先水平。仁和环境 2026Q1 生活垃圾中转处理量 79.94 万吨，餐厨垃圾处理量 9.21 万吨，工业级混合油销售量 0.66 万吨。
长沙河西项目成功中标，国内产能增量可期。2026 年 4 月 16 日公司正式收到《中标通知书》，确定公司为长沙市河西生活垃圾焚烧发电厂工程的中标人。项目估算总投资 28.52 亿元，采用 BOT 运作方式，特许经营权暂定 30 年，处理能力 4000 吨 / 日，垃圾处理服务费单价 99.00 元 / 吨，远期规划建设能源中心、储能中心和 " 零碳 " 智慧环卫等内容，投产后将进一步巩固公司在长沙市的垃圾焚烧龙头地位。
海外项目加速推进，奥什 + 伊塞克湖 + 阿拉木图签约落地。吉尔吉斯斯坦方面：1）奥什市（2000 吨 / 日）项目于 2026 年 2 月完成投资协议和特许经营协议签署，进入实质性实施阶段；2）伊塞克湖州（2000 吨 / 日）项目于 2026 年 1 月完成投资协议签署；3）比什凯克一期（1000 吨 / 日）已于 2025 年 12 月正式投运并贡献增量。哈萨克斯坦方面：2026 年 4 月 16 日公司孙公司已与阿拉木图市签署《垃圾供应与保障合同》，进一步锁定阿拉木图市 2000 吨 / 日项目的稳定垃圾来源。海外合计在建 + 筹建产能 9000 吨 / 日，伴随项目陆续落地投产，公司国际化版图持续扩张。
回购金额 3 亿元接近完成，股东回报持续兑现。截至 2026 年 3 月 31 日，公司已通过集中竞价方式累计回购股份 1,889 万股，占总股本 2.39%，累计支付资金 3.00 亿元（不含交易费用），已接近回购方案上限。回购股份将用于员工持股计划或股权激励，彰显公司对长期价值的信心。
盈利预测与投资评级：受益于湖南长沙区位优势、国内存量项目提效及新项目爬坡，叠加海外多点开花，优质现金流支撑高分红。考虑比什凯克项目开启增量空间以及未来海外项目逐步落地，我们将 2026-2028 年公司归母净利润从 8.26/8.71/9.20 亿元上调至 8.46/8.87/9.37 亿元，对应 PE 为 16/15/14 倍，维持 " 买入 " 评级。（估值日期：2026/4/24）
风险提示：电价补贴政策风险；海外项目推进不及预期风险；应收风险。
最新盈利预测明细如下：
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