来源：新浪基金
2026 年的医药板块，正处在一个 " 股价与产业脱节 " 的微妙时刻。上半年，中国创新药海外授权（License-out）合作总金额已接近 1000 亿美元，同比增长 40%，接近 2025 年全年总规模的 72%，首付款总额接近 50 亿美元，同比大幅增长 68%。
然而二级市场的表现却未能完全映射这一产业繁荣——股价与产业进展之间为何出现背离？未来的超额收益究竟来自产业创新，还是盈利改善？在 " 山河向远，天朗云阔 " 国泰基金 2026 年中期策略会上，国泰基金基金经理邱晓旭分享了对 2026 年下半年医药板块的投资展望。
股价表现和产业进展
脱离的主要原因
邱晓旭指出，产业与股价背离的核心原因在于市场结构的 " 青黄不接 "。年初脑机接口等新概念虽受追捧，但距产业兑现仍有 4-5 年时间，且产业链较短，难以形成对 A 股的实质性拉动。而创新药这一核心赛道正处于 " 承上启下 " 的关键阶段——去年市场已初步认知了 BD 作为价值体现的商业模式，但当 BD 落地后，双抗能否击败 K 药、ADC 毒性能否被海外医生接受、海外 MNC 能否如约兑现销售分成等疑问悬而未决，市场需要新的分子或新的商业模式来兑现下一阶段的预期。
估值锚定同样面临挑战。AI 板块的持续 " 抽血效应 " 使得有业绩的医药公司估值从 25 倍下移至 15 倍甚至 10 倍，新的估值锚尚未确立。宏观层面，5 月份院内反腐对销售端形成短期冲击，美国对生物医药技术的限制加码，以及美国药品降价预期的渐行渐近，共同压制了板块情绪。
未来是否能跨越产业和股价的障碍
对于医药板块未来能否跨越产业和股价的障碍这一问题，邱晓旭持乐观态度。
政策端已释放积极信号：
官媒对创新药格外关注，多次发文支持，医保对创新药的定价明显高于过往的 me-too 药物，基药目录也纳入了多个创新药品种，以上因素均超预期。美国准入方面，今明年是测试 FDA 对中国来源分子态度的关键阶段，11 月康方双抗能否获批、恒瑞联用能否获批、恩华 ADC 能否申报上市等关键节点将是重要观察窗口。根据目前美国 MNC 的行为，我们认为 MNC 对监管机构的作用较强，合作品种按时获批的概率较大。
业绩端同样呈现积极变化：
一方面，创新药企业的现金流结构正持续改善。随着越来越多公司商业化毛利率稳步提升，BD 收入已不再是偶发性的 " 意外之喜 " ——交易频率加快、首付款规模扩大、临床里程碑逐步兑现、被退回比例维持低位，共同推动 BD 从一次性收益演变为稳定的现金流来源。另一方面，市值重估的空间同样可观。仅按今年上半年 BD 里程碑的 15% 兑现率静态测算，若分散到 15 年周期中，即可为当前医药股市值贡献约 10%-12% 的增量；而当前创新药企业整体收入增速仍维持在 25% 以上，以此推算，市值实现 35% 的增长属于合理水平。
2026 年投资展望：
关注三条主线
基于上述分析，邱晓旭将 2026 年下半年医药投资机遇总结为三条主线。
高弹性主线：创新药——做好 " 问答题 " 与 " 填空题 "
创新药是医药板块中最具爆发力的方向，可以将当前创新药的投资逻辑拆解为 " 问答题 " 和 " 填空题 "。
" 问答题 " 聚焦于已 License-out 的泛癌种大品种如何打通从国内 PoC 到海外获批、适应症扩展、进入临床指南，再到商业化超预期兑现的全链条。一旦打通，将形成新的商业模型，让市场看到真正的现金流潜力。" 填空题 " 则关注新分子范式的挖掘，例如肿瘤领域的双抗、新 ADC 毒素，以及自免领域的新品种，未来三年将不断有分子进入关键的 PoC 阶段，成为中小公司的核心催化剂。
低博弈主线：底部品种——业绩驱动，弹性高于预期
对于关注安全边际的投资者，邱晓旭建议关注两类底部品种。一是 " 出海挽救内需型 "，即国内集采已见底、但海外盈利能力和可持续性已获验证的企业，典型如牙套、生物类似药（含胰岛素）、中等价值器械。二是 " 仍有空间的内需型 "，如呼吸机、精准诊断等当前稀缺的消费升级赛道，以及 AI 医疗、脑机接口、银发经济等低位成长赛道，可保持信心左侧观察新突破。
高确定性主线：产业链——把握景气与估值的 " 尺子 "
产业链是确定性最高的方向。海外 CDMO 链估值处于低位，抗风险能力强，已历经关税、安全法案、人民币升值等多重考验。投资主线围绕大单品（多肽、环肽、口服减肥药）和渗透率提升的新成药模式（双抗、ADC）展开。国内研发链则受益于创新药高周转模式，早期研发 CRO 获益最明显，其中订单弹性最大的是 GLP 相关领域，市场扩容最大的是药效，平台性最强的是试剂仪器。
在问答环节，关于 " 超额收益来自产业创新还是盈利改善？" 的提问，邱晓旭认为两者相辅相成。产业创新是医药基金的 α 来源——中国在新成药模式中已占据半壁江山，甚至涌现出 "Only-in-Class" 品种，这是工程师红利的体现。而盈利能力的提升则是全市场资金关注的 β，需要大单品打通海外商业化节点，让市场看到真正的现金流。只有当创新持续积累、盈利逐步兑现，医药股才能与光模块、消费等板块进行估值比较，吸引更多增量资金。他特别指出，未来中国创新药企业有望达到海外 MNC 公司 40% 的利润率水平，届时市场将给予创新商业模式而非制造业的估值溢价。
风险提示
观点仅供参考，会因市场因素变化而变化，不构成投资建议或承诺。市场有风险，投资需谨慎。
