就在 3 个月前的 6 月 25 日，微软股价曾跌破 350 美元，接近 2025 年 4 月 " 关税底 " 的位置。这同样意味着自 2023 年底买入微软股票的投资者，在那个时间点基本上都处于浮亏状态。
有趣的是，过去一年，微软的核心生意依然是卖办公软件、出租算力，同时重金建设数据中心。但随着市场对 AI 投入回报的判断反复变化，公司市值一度缩水约 1.5 万亿美元，随后又几乎悉数收复。
2025 年 10 月 28 日，微软创下 542.07 美元的历史收盘纪录，盘中一度触及 553.72 美元，市值站上 4 万亿美元。Azure 云业务快速增长、与 OpenAI 的合作优势，让市场对这家老牌软件巨头在 AI 时代的前景充满期待。
但紧随而来的财报，让投资者开始低头看账单：季度资本开支达到 349 亿美元，高于预期的约 303 亿美元。市场的关注点也从 "AI 能赚多少 "，转向 " 先要花掉多少 "。
今年 1 月底，这种焦虑集中爆发。Azure 增长 39% 仍难抵 375 亿美元资本开支带来的焦虑，约 45% 的商业待履约合同金额来自 OpenAI，又引发客户集中度担忧。1 月 29 日，微软股价重挫约 10%。
4 月底，Azure 增速回升至 40%，却被 1900 亿美元的全年资本开支计划抢走风头。叠加 AI 冲击传统软件业务的担忧，微软随后在 6 月走出 2000 年互联网泡沫破灭以来的最大单月跌幅。
转机出现在 7 月底。Azure 季度收入增长 43%，超出预期，并给出下一季度按固定汇率增长约 45% 的指引。Copilot 付费席位突破 3000 万、季度自由现金流达到 196 亿美元，也增强了市场信心。虽然部分开支指引下调源于租赁核算调整，实际投资计划未变，但投资者终于对这笔 AI 账单的回报更有把握。
与此同时，与云计算同行亚马逊、Alphabet，以及同样烧钱砸算力的 Meta 相比，微软也是四家里唯一一家年度自由现金流尚未转为负值的公司。
在今年 7、8、9 三个月里，微软累计上涨 37.5%，创 1998 年以来的最强季度表现。
进入 10 月，软件行业对 AI 替代风险的担忧有所缓和，微软又释放扩大自研 AI 芯片部署的信号，强化降低算力成本的预期。
经历这一轮动荡后，微软今年累计涨幅约 13%，与标普 500 指数的表现相近，依然落后于聚焦科技股的纳斯达克 100 指数（今年涨幅接近 20%）。在 " 七巨头 " 中，微软的表现也不如苹果（今年涨 27%）和英伟达（今年涨 21%）。
