靠竞争性投标获取业务，四方股份收入依赖国网、南电等国资大客户

瑞财经 严明会 6 月 16 日，北京四方继保自动化股份有限公司（以下简称：四方股份）向港交所主板提交上市申请书，独家保荐人为华泰国际。

四方股份的技术渊源可追溯至 1984 年，杨奇逊带领团队成功研制出中国第一台微机继电保护装置，开创了中国电力系统微机继电保护时代。之后，四方股份传承创新基因，专注于能源电力领域。

目前，四方股份已经完成了从 " 继电保护专家 " 到 " 新型电力系统解决方案提供商 " 的蜕变，在电网安全稳定控制方面形成深厚积累，并在电力电子、一二次融合、储能系统等领域持续布局。2026 年 4 月，四方股份正式推出了面向 AI 数据中心（AIDC）场景的固态变压器产品数智 SST1.0，发布即量产，打响国内数智 SST 整机产业化第一枪，适配 AI 数据中心等高端供电场景。

业绩方面，凭借在发、输、配、用、储全环节全领域的持续深耕与领先优势，四方股份保持稳定增长，2012 年突破 20 亿元，2013 年突破 30 亿元，2021 年突破 40 亿元，2022 年超 50 亿元。2023 年 -2025 年，其营业收入分别为 57.51 亿元、69.51 亿元、81.93 亿元，复合年增长率保持在 19.4%；同期净利润分别为 6.30 亿元、7.16 亿元、8.29 亿元，年均复合增长率 14.9%；股本回报率从 2023 年的 15.2% 稳步提升至 2025 年的 17.5%。

在风险因素中，四方股份提到，公司主要透过竞争性投标获取业务，如果不能获取足够订单，或会对业务、经营业绩及财务状况造成重大不利影响。

四方股份通常须编制投标文件、进行技术优化及参与评标方面耗费大量时间及资源。各期，四方股份销售及营销开支分别为 4.80 亿元、5.15 亿元、5.53 亿元，其中投标开支分别为 4174.9 万元、4222.7 万元、5208.9 万元，占销售及营销开支的 8.7%、8.2%、9.4%。

前期准备已经投入，但投标过程本身亦涉及不确定因素及成本，激烈的竞争格局为四方股份中标率带来重大不确定因素。频繁未能中标可能会导致资源利用率下降，减少于销售及工程方面投入的回报，为提高中标机会，四方股份或需要采取更具竞争力的定价策略，若产品价格跌幅超过其透过改善设计、采购、制造效率或项目管理所节省的成本，毛利率及净利润率都将受到不利影响。

另一方面，四方股份的绝大部分收入乃来自少数重要客户，业务拓展受限于国内电网投资周期。2023 年 -2025 年，四方股份来自前五大客户的收入分别为 32.75 亿元、37.32 亿元、44.63 亿元，占总收入比 56.9%、53.7%、54.5%。其中，最大客户 A，一家从事电网投资建设运营的国有独资企业，即国家电网系，各期分别贡献 19.72 亿元、23.69 亿元、24.80 亿元收入，占同期全年营收的 34.3%、34.1%、30.3%。

第二大客户 B，一家主要从事中国南方电网的投资、建设及营运的国有企业，即南方电网系，各期分别贡献 12.0%、8.3%、10.9% 营收。国资委直接控股南方电网，持股 51%。

期内，四方股份前五大客户相对稳定，国家电网系和南方电网系一直位列前两大客户，其余前五大客户里，清一色为国有独资企业，分别位于北京和河北雄安新区。

四方股份坦言，由于公司重要客户的订单量庞大，预期于可见将来，绝大部分收入可能继续来自少数重要客户。但如果未能维持或发展与该等客户的关系，未必可继续自该等客户产生与过往水平相若的收入及利润，或根本无法产生任何收入及利润。此外，客户 A 同时为四方股份期内最大供应商，四方股份主要向其采购电气设备。

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