文 | 象先志
中概互联的低估是个普遍现象，就跟 AI 股的高估一样普遍。
这里面拼多多和快手是两个最为突出的例子，而两者间快手又相较拼多多更进一步。
如果按可灵这轮 180 亿美元估值折算，快手主站内涵价值仅 100 亿美元。这里就不用现金之类的指标来讨论了，因为快手去年经调整净利润都有 200 亿人民币。
但随着昨天腾讯公告要卖手里的快手份额，市场走向再次证明所有低估都不是没有缘由的。
7 月 7 日收盘，快手大跌 12%，低于腾讯场外大宗交易折价的 43.15 港元至 44.53 港元区间。
腾讯想出售快手，很难再有比当下更好的时机了，毕竟可灵为快手讲了个宝贵且有远大前程的故事。
接盘机构投资者显然会预估腾讯出售的影响，腾讯自己手里也还保留有大量股份，所以可以认为市场反映大于他们设定的安全线。
但腾讯场外大宗变现，说到底只是一次财务上的资产挪移，就算砸出一个深坑，并不会给快手的主业带来什么实质性的灾难。
腾讯退出京东、美团的时候，市场就应该预料到会有退出快手的那天。而且腾讯虽然出售了京东和美团的股票，但双方在业务层面的合作并未受到影响。
真正值得警惕的，是微信视频号在真实战场上的长驱直入。这位曾跟快手坐在同一条板凳上的带头大哥，正在事实上重演当初抖音对快手的威胁。
腾讯的进退考量
要理解腾讯今天的套现，有必要将视角拉回那场令人窒息的短视频流量保卫战。
几年前，当抖音犹如一头不知疲倦的巨兽，疯狂吞噬网民时长时，腾讯内部弥漫着战略焦虑。
腾讯曾密集立项过十余款短视频产品，微视更是被寄予厚望，倾注了海量资源。结局众人皆知。这些试图依靠内部流量灌溉催熟的防线，在抖音极其凌厉的算法攻势面前全军覆没。
在那个危急存亡的节点，腾讯环顾四周，市面上能打的牌只剩下一张。
除了字节跳动本身，快手成为了全行业唯一具备足够体量、能够勉力牵制抖音流量虹吸的标的。当年腾讯砸下重金不断增持快手，图的绝非单纯的财务回报，图的是在腾讯的流量护城河外围，构筑一道缓冲地带。
遗憾的是，快手并未能如腾讯所愿，在正面战场上牢牢咬住字节。
回看过去几年的战报，无论是日活用户的绝对量级、单日使用时长的攀升，还是在电商闭环与本地生活服务上的攻城略地，抖音都展现出了统治力，快手各项数据的增长曲线始终显得过于温吞。
根据 QuestMobile 的统计，2026 年 1 月，字节跳动系应用的用户时长占比已经飙升至 37.4%，历史性地大幅超越了腾讯系的 30.0%。
字节跳动不仅赢得了短视频的战役，更在国民总时间的抢夺上，把昔日的流量霸主逼下王座。
当快手无法阻挡字节大军的步伐时，腾讯内部却迎来了转机。
微信视频号立住了阵脚，并展现出了极其强悍的增长动能。既然亲儿子已经能够独当一面，当务之急就变成了如何集中一切资源提升视频号的规模与黏性。快手这位昔日雇佣兵的必要性自然大大削弱。
视频号越成功，腾讯出售快手就越确定，唯一需要考虑的只有出售的时机与手法。
对比早前腾讯清退京东、美团股份时，采用的皆是实物派发股息的模式。也就是将股票直接分发给腾讯股东，把买卖的决定权交给了市场。此次对待快手，腾讯却罕见地选用了场外大宗交易，套现超 15 亿美元离场。
操盘手法的迥异，隐藏着精妙的财务算盘。
派发实物股息操作上极其简单，但结果上不能带来资产价值的最大化，毕竟在广大散户手里，持有股票的长期稳定性太差了。
京东与美团当年具备更扎实的基本面支撑。而当下的快手，主站营收增速已滑落至个位数，股价长期在低谷徘徊。若采用派发模式，脆弱的市场情绪极容易雪上加霜。
就在减持快手的同一天，腾讯发布了混元 3 大模型。AI 时代的算力军备竞赛犹如无底洞，与其留着一份没有什么增值空间的旧资产，不如直接变现，换成通往下一个时代的筹码。
可灵出表，快手的估值自救
当老股东在精打细算准备抽身时，快手的管理层同样在进行着一场关乎生死的内部推演。
失去腾讯大股东的庇护仅仅是账面上的剥离，面对主业增长的瓶颈，快手急需将可灵推向独立融资的牌桌，砸出一条充满想象力的新航道。
可灵 180 亿美元的独立融资，绝非仅仅是为了给资本市场讲一个好听的故事，这背后隐藏着快手极其现实的资产拆包与估值重构。
我们必须正视快手当下的财务结构。
随着短视频流量大盘见顶和严酷的竞争局面，快手主站业务面临着显而易见的物理天花板。
与之形成鲜明对比的，是可灵 AI 在技术和商业化上的狂飙突进。
仅仅到今年 3 月，可灵的 ARR（年度经常性收入）就已经逼近 5 亿美元，成为了全球多模态大模型领域的绝对头部玩家。
这引发了一个内部矛盾：
大模型研发需要每年砸下动辄百亿元人民币的资本和研发开支。如果把可灵继续圈养在快手体内，这笔吞金兽级别的算力投入会瞬间撕裂快手主站原本就不宽裕的利润表。
这或许也是资本市场之前不愿给快手正面估值的原因。
让可灵独立分拆融资，符合快手的最大利益，也有利于可灵的长期发展。
通过将这块高潜力、高消耗的 AI 业务剥离出表，快手实现了绝佳的风险隔离。
一方面，可灵可以彻底抛开母体利润表的束缚，以一家独立 AI 公司的身份去拥抱一级市场。引入 BAT 等巨头以及国家级产业基金的资金，用全市场的钱来供养技术的狂奔，同时也顺势抬高了自身作为基础设施的行业占位。
另一方面，剥离了 AI 研发的巨额成本包袱后，快手主站的利润和现金流得以保全。
一个拥有稳定基本盘和清晰盈利预期的短视频平台，其对应的市盈率反而更有助于回到合理区间。这种因业务拆分而产生的估值差，恰好为整个资本市场的重新定价提供了清晰的逻辑支撑。
曾经是大哥，现在是对手
资本层面的拆包重组固然精妙，但这终究只是停留在账面上的防守。
剥离了可灵这个吞金兽后，快手主站依然要面对那个最核心、也最致命的拷问：快手的业务天花板，到底是被谁封死的？
这个问题的答案过去是抖音，但现在越来越需要加上视频号。
如果在腾讯的顶层战略视角中，视频号仅仅是对快手完成了角色替代，那么在泥沙俱下的真实商业战场上，视频号对快手造成的则是实打实的业务竞争与流量挤出。
抖音早期的基本盘盘踞在一二线城市与年轻潮人之中。快手当初能与之分庭抗礼，凭借的正是其在三四线城市及广袤农村市场的绝对下沉能力。" 老铁经济 " 构筑的社区壁垒，曾让无数试图模仿者铩羽而归。
然而，视频号并不遵循上述势力范围的划分逻辑。
只需观察一下普通家庭的手机屏幕便能得出结论。
大量的长辈与中老年群体，面对纷繁复杂的 APP 往往束手无策，他们可能一辈子都不会主动去应用商店下载抖音或快手。微信极其下沉的社交触角，顺理成章地填补了这一空白。
借助家族群、朋友圈的转发分享，视频号兵不血刃地将短视频内容强行推送到了这批庞大的银发族和下沉市场用户眼前。
视频号与快手在用户画像上产生了致命的重叠，或者更具体说是前者对后者的无情覆盖。
过去几年里，抖音无论是传统的广告变现，还是电商或本地生活业务，都保持着快速扩张。
而在主站之外，凭借强大的导流能力，番茄、红果、汽水等一众新兴 App 更是对阅文、优爱腾、腾讯音乐、网易云音乐等传统前辈造成了强大冲击。
这彻底证明短视频内容平台，就是今天互联网最好的商业载体，没有之一。
从这个角度说，甚至连微信主干的即时通讯功能都要靠边站。
即时通讯软件的用户黏性固然很强，即便到了 AI 时代，也很难想象有什么方式能真正威胁到微信。不过微信作为商业载体，依然赶不上纯粹的短视频平台。
没别的，上来就是时间熔炉，进去就是原生的单列上下滑，太适合吃互联网这碗饭了。
快手跟抖音的人均使用时长都非常高，而视频号虽然没有公布过具体的用户时长数据，但业界共识是其数据一直在稳定且迅猛地增长。
目前的流量战场已经极其拥挤。
不只是抖音快手这样专门的短视频平台，B 站、小红书这样的内容社区，连拼多多、支付宝和美团都把短视频放到了一级入口。
但用户的注意力毕竟是有限的，能容得下的内容平台个数也是有限的。
在存量博弈的大背景下，视频号这种体量的增长，免不了要对快手的主站流量造成最为直接的挤出效应。
腾讯在资本市场的退场只是一份早已注定的宣告，视频号在业务腹地的长驱直入，或许才是快手在更需要直面的现实。
