来源：新浪港股
麦格理发布研报，首次覆盖中国宏桥（01378），给予 " 跑赢大盘 " 评级，12 个月目标价 29 港元，较 9 月 29 日收盘价 21.06 港元隐含约 37.7% 上行空间，计入股息后的 12 个月总回报率（TSR）约 49.1%。
该行认为，中国宏桥已从一家周期性电解铝冶炼企业，蜕变为依托资源安全、成本优势、绿色能源转型和高股东回报四大支柱的全球铝业龙头，近期股价回调后估值便宜、股息率可观，重估行情仍在途中。
产能天花板叠加需求新动能，铝价中枢结构性上移
麦格理指出，2018 年产能置换机制确立的 4500 万吨电解铝产能 " 天花板 " 已从政策文本变为物理约束。截至 2025 年底，行业建成产能 4483 万吨，开工率高达 98.5%，供给弹性近乎消失，合规产能本身已成稀缺资产。
需求端，新能源车、光伏、电网和电力电子已取代地产成为边际驱动——纯电动车单车用铝量达 226.8 公斤，较燃油车高约 26%，预计 2030 年将升至 283.5 公斤。国家电网 " 十四五 " 规划 24 交 14 直特高压项目、总投资 3800 亿元，为未来两三年的电力用铝需求提供高能见度。该行测算，2026 — 2028 年国内铝市仍将维持短缺格局。
一体化成本护城河穿越周期
中国宏桥运营着业内最完整的价值链之一：几内亚铝土矿（占上半年矿石消耗 75.3%）—氧化铝—自备电厂— 646 万吨合规电解铝产能（约占全国 14.5%，行业第二）—下游加工。
氧化铝自给率超过 100%，理论值高达 171%，使这一关键原料从成本项变身利润中心，2025 年氧化铝外售 1340 万吨、贡献收入 388.3 亿元，吨毛利 643 元；山东自备电与云南水电构成双电力平台，云南枯水期电价 0.42 — 0.43 元 / 度、丰水期低至 0.32 — 0.35 元 / 度，有效平滑成本曲线。2025 年公司电解铝吨毛利达 5183 元。麦格理测算，铝价每上涨 1000 元 / 吨，公司净利润约增厚 38 亿元。
盈利与股东回报双高
该行预计公司调整后净利润将从 2025 年的 226 亿元升至 2026 年的 332 亿元，2027、2028 年分别为 312 亿元和 298 亿元。资产负债表方面，2025 年 11 月公司以 29.20 港元配售 4 亿股、净筹约 114.9 亿港元，为上市以来最大再融资，资产负债率降至 42.2%，净负债降至 199 亿元。
股东回报持续加码：2025 年全年派息率达 65.4%，分红加回购合计占归母净利润的 88%；2025 年首度启动回购，注销 3.06 亿股、耗资 55.8 亿港元，2026 年上半年回购额已接近去年全年。管理层指引未来一至两年每年分红加回购约 200 亿港元。按该行预测，2026 年股息率高达 11.4%。
麦格理的目标价基于 4.7 倍 2027 年预测 EV/EBITDA，略高于公司历史均值、与在港上市中资铝企均值相当。目前中国宏桥股价仅对应 3.6 倍 2027 年 EV/EBITDA、5.5 倍 2027 年市盈率。
