本文来源：时代财经 作者：高秋榕
全球汽车 PCB 之王正式登陆港交所。
9 月 29 日，景旺电子（603228.SH/03228.HK）港股上市首日开盘破发，报 65 港元 / 股，较发行价 69.88 港元 / 股跌约 7%。
值得注意的是，此次景旺电子 H 股发行价已较 9 月 28 日其 A 股收盘价 95 元 / 股（约 111 港元 / 股）折价约 37%。当日盘中，景旺电子 H 股最低触及 64.20 港元 / 股，截至发稿回升至 75.15 港元 / 股，涨幅 7.40%，A+H 股总市值约千亿元。
此次港股 IPO，景旺电子共发行 7294.43 万股 H 股，其中香港最终发售 729.45 万股，国际最终发售 6564.98 万股。发行完成后，景旺电子总股本增至 10.74 亿股，实控人刘绍柏、黄小芬、卓军及其一致行动人合计持股 5.61 亿股，持股比例为 52.21%。
在 PCB 行业高景气的背景下，景旺电子的港股之旅基石投资者阵容也尤为豪华，既覆盖了中际旭创（300308.SZ/03308.HK）这类高速光模块与通信设备买方，也有大族数控（301200.SZ/03200.HK）全资附属公司香港麦逊电子有限公司（以下简称 " 麦逊 "）、建滔投资有限公司（以下简称 " 建滔投资 "）等 PCB 设备与覆铜板上游的供应商，以及奇点资产、易方达基金、天弘基金、博时基金等基金公司。
中际旭创、麦逊的进入，意味着光模块客户与 PCB 设备商在 IPO 阶段即与公司形成股权绑定，建滔投资的入局则把覆铜板涨价周期中的材料协同前置到资本层面，提前消化产能扩张的不确定性与毛利波动风险。
从负债小厂走到汽车 PCB 龙头，AI 相关产品营收狂飙
景旺电子的起点是深圳南山一间负债小厂，1993 年，刘绍柏与黄小芬以约 30 万元启动资金接手经营，开启创业之路。
2000 年初，景旺电子凭借 99.8% 良率通过摩托罗拉国内 PCB 认证，由此打入通信供应链，到 2003 年公司营收已突破 6 亿元。这一年，景旺电子扩厂迁址到深圳宝安，全面提升产能，并在次年进军 FPC 领域，开始柔性线路板的研发生产。
2005 年，景旺电子进入龙川产业转移园建厂，开始实施集团化管理模式。在通信和家电领域站稳脚跟后，景旺电子在 2008 年切入汽车电子领域。" 车企对可靠性的要求近乎苛刻，一块 PCB 出问题，可能导致整批车召回。但我们看到了未来——汽车对 PCB 的需求量更大，价值量更高。" 刘绍柏后来坦言。
在此背景下，景旺电子从基础多层板逐步做到毫米波雷达板、激光雷达板、400V/800V 电气平台用耐高压 PCB，到 2025 年以 69.53 亿元汽车电子 PCB 收入、10.6% 全球市占率位居第一，产品进入全球前十大汽车集团。
近年来，全球 PCB 行业维持复苏势头。以收入计，全球 PCB 行业市场规模由 2023 年的 695 亿美元增至 2025 年的 852 亿美元，2023~2025 年的复合年增长率为 10.7%。机构预计，2030 年全球 PCB 行业的市场规模预计达到 1233 亿美元，2025 年至 2030 年的复合年增长率为 7.7%。
艾媒咨询 CEO 张毅在接受时代财经采访时表示，AI 算力、新能源车及通信设备这三大市场的重量级需求拉动，叠加上游覆铜板紧缺提升了供应链的备货需求，导致 PCB 需求的爆发。"AI 服务器和车载电子目前市场需求最为明显，发展速度非常快。全球算力基建持续狂奔，中长期来看会继续托举高端 PCB 的需求，推动市场持续增长。" 张毅表示。
而景旺电子经过 30 余年的发展，形成了 "1+1+N" 的业务布局：汽车电子为支柱，通信与数据基础设施为重点，智能设备、工控、能源、医疗为 N 个高潜业务。随着 AI 服务器对高速、多层、HDI 能力等高端 PCB 需求的提升，景旺电子通信与数据基础设施的营收占比与毛利率也在提升。
按终端市场划分，2025 年景旺电子汽车电子、智能设备、工业控制与医疗设备、通信与数据基础设施分别实现营收 69.53 亿元、37.05 亿元、21.24 亿元、15.91 亿元，占比分别为 45.40%、24.20%、13.90%、10.40%；今年前 4 个月，其通信与数据基础设施领域的 PCB 产品营收占比提升至 15.60%，达 8.33 亿元，同比增长超 114%。
景旺电子表示，公司已量产可应用于 AI 计算基础设施等领域的高端 PCB，包括 40 层以上高多层 PCB、6 阶 22 层 HDI PCB、采用 mSAP 工艺的 14 层 HDI PCB 及多层 PTFE FPC；并具备 70 层以上高多层 PCB、9 阶 28 层 HDIPCB、12 层 any-layer 刚挠结合板及高速 FPC 的制造能力，11 阶 HDI PCB 的客户认证流程也已经启动。
招股书显示，2023~2025 年景旺电子通信与数据基础设施的毛利率分别为 4.60%、8.80%、13.30%，主要因产量提升带动产能利用率提升及 AI 相关 PCB 产品收入贡献增加。2025 年，景旺电子 AI 相关 PCB 产品的收入达 1.98 亿元，同比飙升 1266.90%；2026 年前 4 个月，该收入进一步增长至 2.68 亿元。
尽管如此，但景旺电子在招股书中坦言，高毛利的 AI 相关 PCB 产品贡献增加所带来的毛利率利好，被原材料价格持续上涨以及新生产基地初期产能爬坡成本所抵销。2023~2025 年，景旺电子毛利率逐步降低，分别为 23.20%、22.70%、21.60%；2026 年前 4 个月，其毛利率进一步降至 18.70%。
这也反映在景旺电子的财报上。近年来，景旺电子业绩呈现 " 收入快跑、利润慢跟 " 的特征。2023~2025 年其分别实现营收 107.57 亿元、126.59 亿元、153.08 亿元，3 年复合增长率为 19.26%；归母净利润分别为 9.36 亿元、11.69 亿元、12.31 亿元，3 年复合增长率为 14.67%。
今年上半年，景旺电子实现营收 86.11 亿元，同比增长 21.37%，但归母净利润却同比下滑 7.38% 至 6.02 亿元。其中，受人民币升值影响，公司汇兑损失 1.23 亿元，而 2025 年同期实现汇兑收益 0.38 亿元，汇兑对净利润影响超 1.5 亿元。
负债率攀升，港股募资 6 成拟投向高端产能
当前，PCB 行业进入 " 总量稳增、结构分化 " 的阶段，Prismark 预计，AI 算力提升将成为 PCB 行业结构性增长的核心驱动力，服务器 / 数据存储这一细分领域 2025~2030 年的复合增长率有望达到 15.80%，远超其他细分领域。18 层以上多层板、HDI 的市场规模 2026 年将同比增长 79%、23%，2025~2030 年的复合增长率约为 30.30%、13.10%。
在张毅看来，长期跑赢 PCB 周期的企业，需要具备集采一体化配套控制成本的能力、高阶板材的自主工艺水平、绑定头部终端客户完成品牌背书，以及供应链协同和快速量产交付的能力，这需要企业持续、稳定的研发投入。
此次景旺电子港股 IPO 共募资超 50 亿港元，其计划将募资净额约 60% 用于扩大及升级高附加值产品的生产能力，以满足 AI 驱动的需求，其中珠海金湾基地是景旺电子聚焦 AI+ 打造新增长曲线、提升高端产品占比的关键支撑，公司在去年 8 月宣布斥资 50 亿元对其扩产，此次募资净额的 36% 将用于增加其 HLC PCB 及高阶 HDI PCB 的生产能力。剩余 24% 的募资净额将用于河源龙川基地的 AI 端侧及智能设备应用的多层 FPC 产能。
除了扩产，景旺电子计划将募资净额的 15% 投入新一代电子信息技术研发，对应 HLC PCB 及高阶 HDI PCB、AI 加速卡、Z 向互联背板及超高速交换机 PCB 的研发，下一代超低损耗材料的应用及量产工艺，以及毫米波雷达和域控的车规级 PCB。
事实上，自景旺电子 2017 年 A 股上市以来，其通过 IPO 与可转债方式进行融资，累计募集资金总额超过 50 亿元，用于江西、龙川、珠海等项目的扩产、偿还银行贷款及补充流动资金。扩产步伐不停，自 A 股上市以来，景旺电子资产负债率呈现稳步上升的趋势，2017 年末其资产负债率为 31.42%，到 2023 年末已经增长到 47.94% 的高位，到今年上半年末，其资产负债率进一步增长至 51.16%。
在此背景下，景旺电子还计划将港股募资的 15% 用于偿还银行借款，以对冲近两年因扩产推高的有息负债；剩余约 10% 补充营运资金与日常采购。
而与景旺电子持续融资扩产形成对比的，是公司股价在 PCB 板块的行情驱动下大涨后，实控人精准减持。
2025 年 5 月，景旺电子公告了实控人的减持计划，在减持窗口开启之后，6 月 16 日至 7 月 25 日，深圳市景鸿永泰投资控股有限公司、智创投资有限公司、刘绍柏、黄小芬合计减持 2781 万股。
值得注意的是，此次减持计划设置的窗口期为期三个月，贯穿 2025 年 6 月 16 日至 2025 年 9 月 15 日，但实控人及一致行动人仅用了一个多月便提前终止减持计划，且实际减持数量非常接近计划上限。
在实际减持期间，景旺电子的股价涨幅超过 80%，实控人及一致行动人合计套现接近 10 亿元。时代财经注意到，2025 年胡润百富榜显示，黄小芬家族凭借 190 亿的财富值位列 332 位，排名较前一年上升 244 位。
