蓝鲸新闻 7 月 31 日讯（记者 梁冀）日前，华润双鹤 ( 600062.SH ) 公告称拟以现金方式作价 56.56 亿元收购利尔化学 ( 002258.SZ ) 23.5% 股权，其中包含久远集团、向化材料分别所持后者 20%、3.5% 股份，交易价格为 30.07 元 / 股，较标的当日 14.71 元 / 股的收盘价溢价 104.42%。
这笔交易金额近乎公司货币资金两倍的跨界并购，发生在华润双鹤传统医药主业连续承压、经营性现金流大幅下滑的关键时刻。华润双鹤希望借助利尔化学成熟的化工制造产能，实现合成生物技术产品的产业化落地，打造第二增长曲线。但是，此次交易的高溢价、大额现金支出以及并购累积的商誉减值风险，引发市场广泛关注。
溢价翻倍现金收购，26 亿账面资金如何覆盖 57 亿并购资金缺口
回溯交易过程，华润双鹤于 6 月 12 日确定参与利尔化学上述股权公开转让，彼时转让底价为 12.62 元 / 股，对应总对价约 23.74 亿元。
最终，华润双鹤以 56.56 亿元、较底价溢价 138.27% 的报价，在 10 家意向受让方中击败蜀道投资、四川能源发展两家四川本土国资，竞得利尔化学控股权。
公告显示，资金来源为公司自有资金及自筹资金。但财务数据显示，截至 2026 年一季度末，华润双鹤账面货币资金仅 25.7 亿元，即便全额动用仍存在约 30 亿元资金缺口。公司亦坦诚，此次大额现金支出将导致公司货币资金减少，可能对公司的现金流产生一定影响。
就此，蓝鲸新闻记者以投资者身份致电华润双鹤，对方董秘办相关负责人表示除账面资金外，公司还将通过银行综合授信额度及发行公司债的方式筹集款项。
目前，华润双鹤资金流动性并不宽裕。截至 2026 年一季度末，华润双鹤经营活动产生的现金流量净额仅 1.71 亿元，同比大降 46.19%。公司解释称系销售回款放缓及预付产品引进和采购物料货款增加，企业经营造血能力明显走弱。
同时，华润双鹤资产负债率达到 27.79%，整体负债水平可控；但应收账款高达 24.15 亿元，大量资金被占用，叠加此次巨额并购支出，其资金周转压力将进一步放大。
新智派新质生产力会客厅联合创始发起人袁帅向蓝鲸新闻记者表示，华润双鹤经营性现金流已呈现收缩态势，以全额现金搭配外部自筹方式推进并购，整体风险等级已经处于较高区间。此次高溢价交易并没有对应的可快速变现的实物资产作为支撑，相当于提前透支未来经营收益来换取标的股权，若标的业绩不及预期，会削弱公司应对行业周期波动的抗风险能力。
传统医药主业失速亟需新增长极
华润双鹤高溢价跨界收购利尔化学，源于其连续走弱的医药主业。
多份财报数据显示，2024 年至 2026 年一季度，华润双鹤分别实现营收 112.12 亿元、110.01 亿元、28.07 亿元，同比增长 -0.87%、-1.88%、-8.84%，营收规模逐年萎缩；净利润 16.28 亿元、16.47 亿元、4.85 亿元，同比增长 -2.55%、1.18%、-4.3%，整体盈利能力持续弱化。
分业务看，华润双鹤两大传统支柱业务同步下滑，而新兴业务仍待发展。
2025 年，华润双鹤慢病业务实现收入 32.5 亿元，占营收的 30%，也是目前受国家带量采购常态化推进影响最大的业务板块；输液业务实现收入 25.3 亿元，位居行业前三，但市场格局固化，新增市场空间极小；原料药业务实现收入 12.6 亿元，体量偏小难以支撑总体业绩增长。相对亮眼的专科业务实现收入 30.5 亿元，占比为 28%，同比增长 3.2 个百分点。
值得注意的是，华润双鹤此次高溢价收购的利尔化学，其业绩表现并不稳定。
多份财报数据显示，2024 年至 2026 年一季度，利尔化学分别实现营收 73.11 亿元、90.08 亿元、23.12 亿元，同比分别增长 -6.87%、23.21%、10.85%；净利润 2.15 亿元、4.79 亿元、1.15 亿元，同比增长 -64.34%、122.33%、-24.82%。
2026 年一季度，利尔化学营收增速放缓、净利润同比下滑超两成，在农药行业下行周期中，其盈利能力存在不确定性。
即便如此，传统医药赛道增长见顶，仍促使华润双鹤加速布局合成生物。上述华润双鹤董秘办人员表示，华润双鹤与利尔化学具有较强的业务协同性，有助于华润双鹤构建合成生物第二增长曲线。在被问及公司是否在创新药方面与国内初创企业有合作时，对方表示目前已有接洽项目。
4 年来多轮收购积累巨额商誉
在此次交易之前，华润双鹤已完成多起外延式并购，推动公司商誉持续走高。数据显示，截至 2026 年一季度末，华润双鹤商誉已达到 10.77 亿元。
2022 年 8 月，华润双鹤在短短三天内落地两笔收购：一是作价 5.02 亿元收购神舟生物 50.11% 股权，二是作价 3.07 亿元收购天东制药 31.25% 股权；两笔交易合计耗资约 8.1 亿元，占其上年净利润的 86%。
此后，华润双鹤有连续完成多起外延式并购。2023 年 9 月，华润双鹤作价 2.6 亿元收购贵州天安药业 89.68% 股权；2024 年 4 月，作价 31.15 亿元收购华润紫竹 100% 股权；2025 年 8 月，作价 3.48 亿元收购河南中帅医药 53.28% 股权；2026 年 4 月，作价 2.35 亿元收购南京新百药业 100% 股权。
南开大学金融学教授田利辉向蓝鲸新闻记者表示，外延式并购驱动本质是内生动能衰竭的症候，其根本弊端在于掩盖而非解决主业失速问题。华润双鹤输液与慢病业务业绩不振未通过产品创新与效率提升修复根基，仅以并购做厚报表。长期来看，商誉减值将常态化侵蚀利润，跨界并购消耗核心团队精力，弱化对主业精细化运营。
他进一步指出，更关键的是，现金流造血能力持续弱化，经营现金流与净利润背离加剧，使企业陷入 " 融资 - 并购 - 减值 " 循环，最终丧失抗周期韧性。" 上市公司真正的增长必须回归内生创新与现金流健康度。"
