宏观
ING：英国秋季预算料保持克制 提前大选或成市场最大风险
ING 指出，英国新任首相安迪 · 伯纳姆上台后，英国债券市场反应平淡。尽管其主张扩大社会住房投资、推进国有化，但承诺遵守财政规则且不提高主要税种，市场普遍预计今年秋季预算将相对温和。
基准情景下，政府可能下调公交票价和酒店餐饮业税负，并将部分能源政策成本从电费转移至一般税收，以配合 10 月能源价格上限下降、压低整体通胀。不过，政府仍需填补 2029 年约 60 亿英镑的部门支出缺口，以及国防投资计划中 47 亿英镑的未融资部分。财政框架调整预计可额外释放约 160 亿英镑借款空间，足以支持有限增支和温和减税。
即便如此，英国国债发行量仍有望从上一财年的 3040 亿英镑降至本财年的 2460 亿英镑，ING 预计英国央行将在 2027 年重新启动降息。
市场风险在于伯纳姆推出更激进方案，包括扩大住房和基础设施投资、改革房产税及调整财政规则。将个人免税额提高 10% 每年需耗资 110 亿英镑；以所得税上调 2 个百分点置换国民保险下调 2 个百分点，则可增加约 60 亿英镑收入。若国防或投资支出被排除在财政约束之外，新增发债仍可能推高英国国债收益率。
ING 认为，最大意外风险是提前大选。目前博彩市场给出的概率仅为 15% 至 20%，但实际可能更高。大选既可能带来更大胆的举债计划，也可能在工党失去多数席位后造成政策停滞，因此难获投资者欢迎。
市场
摩根士丹利在最新研报中表示，近期美国存储芯片股遭遇抛售，为投资者提供了有吸引力的入场机会。尽管市场部分领域出现需求放缓、资本开支上升和产品配置下调等信号，但数据中心存储器短缺仍在持续加剧，本轮行业周期不能按照传统存储周期判断。
该行分析师 Joseph Moore 指出，本轮存储器景气周期的核心驱动力几乎完全来自数据中心需求，其他终端市场释放的疲弱信号可能构成 " 虚假警报 "。在摩根士丹利覆盖的半导体标的中，存储芯片股的风险回报比暂时仍不及英伟达和博通，但两者之间的差距正在迅速缩小。
摩根士丹利认为，市场近期担忧存储器价格涨幅出现二阶放缓、厂商提高资本支出，以及客户通过降低产品配置控制成本，但这些变化一个月前便可预见。与普通周期不同，存储器正日益成为 AI 基础设施建设和智能体 AI 服务器 CPU 部署的关键瓶颈，供应紧张程度尚未出现明显缓解。
根据该行与数据中心采购人员的交流，第三季度数据中心存储器价格环比上涨至少 25%，高于摩根士丹利及第三方机构此前的预测。虽然涨幅较第二季度有所放缓，但该行认为这种变化并不意外。
长期供货协议和降低配置可能压低本轮价格周期的波动幅度，使涨价程度低于此前过高的市场预期，却可能延长行业景气持续时间。从长期看，周期持续时间拉长或比短期价格急涨更有利于相关股票表现。摩根士丹利同时强调，市场对 2027 年和 2028 年存储器短缺进一步加剧的担忧依然强烈。
大宗商品
ING：强厄尔尼诺或于年底来袭 全球粮食危机担忧被夸大
荷兰国际集团（ING）表示，2026 年底可能出现历史级强厄尔尼诺，但其对全球农产品供应和食品价格的冲击或低于市场担忧，真正风险主要集中在亚太地区及部分作物。
美国国家海洋和大气管理局数据显示，6 月太平洋关键海域海温异常达到 1.5 摄氏度，为 1982 年以来同期最高；厄尔尼诺持续至 2027 年初的概率为 97%，今年 10 月至 12 月发展为 " 非常强 " 事件的概率为 81%。
ING 指出，历次中强度厄尔尼诺对全球主要农作物总产量影响总体有限，粮价也未呈现稳定上涨规律。灌溉、耐旱种子和卫星监测提升了农业韧性：全球配备灌溉设施的耕地占比由 1980 年的 11% 升至 2023 年的 22%，实际灌溉比例由 65% 升至近 83%；目前谷物库存也较充裕，可缓冲短期冲击。
不过，亚太面临更显著的区域风险，澳大利亚小麦、东南亚棕榈油、印度和泰国糖以及多地稻米可能减产。秘鲁鳀鱼捕捞受限已推动鱼粉价格同比上涨逾 75%，而饲料通常占亚洲水产养殖成本的 55% 至 65%。印度季风降雨目前仍较正常水平低 24%，政府此前已禁止糖出口至少至 9 月底。历史上，澳大利亚小麦产量曾在 2002/03 年度下降 58%，2023/24 年度下降 36%。
ING 建议食品和农业企业加强天气、库存、物流及政策监测，并通过增加水源和饲料储备、优化套期保值及寻找替代原料降低风险。亚太企业可能短期承压，其他地区的农业生产商则可能受益于价格和市场份额上升。
高盛：霍尔木兹海峡若持续受阻 布伦特油价四季度或突破 120 美元
高盛在 7 月 20 日发布的研报中表示，如果霍尔木兹海峡运输持续受阻，布伦特原油价格可能在今年第四季度升至每桶 120 美元以上。不过，这并非该行的基准情景。
由 Daan Struyven 领衔的分析师团队指出，中东局势升级，加之波斯湾石油运输量已降至战前水平的 45% 以下，推动国际油价重新走高。高盛目前仍假设中东紧张局势将逐步缓和，并据此预计布伦特原油第四季度均价为每桶 80 美元，2027 年均价为 75 美元。
不过，高盛强调，由于霍尔木兹海峡航运持续受扰，红海运输也面临潜在中断风险，其油价预测面临的风险明显偏向上行。红海航线此前是波斯湾原油出口受阻后，将相关货物运送至客户的重要替代通道，一旦该路线同样受到冲击，全球石油供应压力可能进一步加剧。
研报指出，全球原油库存第二季度下降，意味着石油市场抵御供应冲击的缓冲空间有所缩小，油价对地缘政治风险将更加敏感。不过，中国原油进口疲软，以及高油价环境下需求弹性上升，可能在一定程度上限制油价涨幅。
对于希望对冲中东及俄罗斯地缘政治风险的投资者，高盛建议做多 2026 年 12 月至 2027 年 3 月欧洲柴油跨期价差。该行认为，战争爆发前欧洲柴油市场供应已经较为紧张，乌克兰持续袭击俄罗斯炼油厂也增加了成品油供应风险。
此外，飓风、夏季极端高温以及炼厂推迟检修等因素，都可能进一步收紧柴油供应。高盛认为，相较于直接追涨原油，欧洲柴油跨期价差或是对冲地缘政治冲击和供应短缺风险的更具针对性的交易策略。
瑞银：黄金短期仍面临下行压力 回落至 3850 美元可增持
瑞银在最新研报中称，黄金目前徘徊在每盎司 4000 美元附近，中东军事冲突再度升级及油价上涨正构成新的压力。油价上行可能推高通胀和利率预期，加之市场仍在消化美联储偏鹰信号，黄金短期走势取决于投资需求能否回升。
瑞银指出，央行购金虽已重新增加，但不足以单独推动金价上涨。预计 2026 年全球央行购金量将达到 750 至 1000 吨，长期减持美元资产的需求将为金价提供支撑；但要使黄金持续站稳 4000 美元上方，仍需更强的投资资金流入。瑞银估算，季度投资需求需接近 500 吨，才能明显推升金价。
若美国经济表现超预期、就业市场趋紧且油价继续上涨，利率预期可能进一步上行，金价或回落至 3850 美元甚至更低。不过，瑞银认为投资需求疲弱只是暂时现象，金价跌至 3850 美元附近应被视为增持机会，而非转向悲观的理由。金融市场不确定性若不能带动降息预期，对黄金的提振通常难以持久。
瑞银预计，随着消费支出、实际工资增速及人工智能相关投资逐步放缓，美联储可能在 2027 年 3 月再次降息，届时利率重估、美元走弱和资产多元化需求有望推动黄金重新走强。该行预计金价将在 2026 年 9 月升至 4400 美元，年底达到 4600 美元，2027 年 3 月和 6 月分别升至 5000 美元和 5200 美元。长期来看，美国债务担忧及全球投资者对美元资产配置过高，仍支持黄金的资产分散价值。
产业
高盛：WAIC 具身智能热度激增 工业场景商业化领先
高盛在最新研报中指出，2026 年世界人工智能大会上，具身智能成为最突出主题。大会参展商逾 1100 家，其中具身智能企业 242 家，同比增长 203%，包括 92 家人形机器人公司；现场展示具身智能产品 208 款，同比增长 247%，逾 300 台人形机器人参与演示，数量较上年翻倍。
技术方面，" 视觉—语言—动作模型 "（VLA）与 " 世界—动作模型 "（WAM）融合已成为行业共识，通过快速运动控制与慢速认知推理相结合，提高任务效率、物理空间推理及跨本体泛化能力。但模型尚未实现真正 " 开箱即用 "，商业部署仍依赖特定场景数据采集和现场微调。
数据采集正由传统遥操作转向第一人称视频、手持夹爪和数据手套等轻量化方式。高盛预计，全球非本体数据量将由 2026 年的约 1000 万小时，在未来 3 至 5 年扩大至上亿小时，但行业对数据规模与触觉、力控等高质量信息的重要性仍有分歧。
商业化进度呈明显分化。物流分拣、仓储搬运及部分结构化工业场景最接近规模应用；零售场景仍处于 " 可用但低效 " 阶段，家庭场景则受安全、成本、可靠性和非标准环境制约，距离落地最远。
供应链方面，轮式底盘仍是近期主流，灵巧手厂商由 2025 年的 9 家增至 38 家，技术路线高度分散，竞争和商品化压力上升。
高盛建议精选标的：给予汇川技术和三花智控 H 股 " 买入 " 评级；三花 A 股、绿的谐波和贝斯特为 " 中性 "；鸣志电器因估值偏高及空心杯电机、灵巧手竞争加剧被评为 " 卖出 "。
公司
德银：微软 AI 投资担忧已过度反映 Azure 增速或达 41%
德意志银行在最新研报中表示，市场对微软资本开支激增、AI 投资回报率及 OpenAI 订单集中度的担忧已显著过度，当前估值具备吸引力，维持 " 买入 " 评级和 550 美元目标价。
德银预计，微软第四财季（对应自然年第二季度）营收为 874 亿美元，同比增长 14.3%；非美国通用会计准则每股收益为 4.17 美元。Azure 按固定汇率计算的增速有望达到 40% 至 41%，企业云迁移、AI 算力需求及新增数据中心产能将继续支撑增长。微软 365 商业云收入预计增长 15% 至 16%，Copilot 付费席位年底或超过 2500 万。
受存储器等零部件涨价及 AI 基础设施扩张影响，微软第四财季资本开支（含租赁）预计超过 400 亿美元，创历史新高；德银将 2027 财年资本开支预测由 2150 亿美元上调至 2380 亿美元，微软当年账面自由现金流可能接近盈亏平衡，但仍将支付约 260 亿美元股息。德银认为，微软可通过 AI 基础设施提价、运营费用控制及 Azure 收入增长缓解利润率压力。
对于 OpenAI 约占微软积压订单 45% 的集中风险，德银指出，该比例受到长期合同期限影响，未来 24 个月待履约订单中，OpenAI 占比可能仅为 25% 至 30%；即使部分预留产能需要重新分配，在算力持续短缺的市场中也有望被其他客户吸收。
德银预计，微软 2027 财年收入和调整后每股收益分别为 3842 亿美元和 19.45 美元，尽管短期毛利率承压，Azure 与微软 365 仍可推动公司利润保持中双位数增长。
德银上调可口可乐目标价：增长承压但全年指引仍可守
德意志银行在最新研报中表示，尽管全球消费者信心转弱、地缘政治波动及成本压力加大，可口可乐凭借产品定价、可负担性策略、创新能力和精细化消费者运营，仍有望维持中个位数有机增长。
德银维持 " 买入 " 评级，并将目标价由 88 美元上调至 92 美元。
德银预计，可口可乐第二季度有机收入增长 3.5%，其中销量增长 0.9%，价格及产品组合贡献 2.6%；营收预计为 130.73 亿美元，较市场预期低 0.6%。分地区看，北美、欧洲中东及非洲、拉丁美洲有机收入预计分别增长 3%、5% 和 6.5%，亚太地区则下降 1%。
盈利方面，德银预计第二季度毛利率为 62.4%，高于市场预期的 62.2%；营业利润率为 34.4%，低于市场预期的 34.9%，主要因世界杯相关广告和品牌投入增加。调整后每股收益预计为 0.90 美元，低于市场预期的 0.93 美元。
德银预计，可口可乐将维持 2026 财年有机收入增长 4% 至 5%、每股收益增长 8% 至 9% 的指引。该行预测全年有机收入增长 4.5%，息税前利润 159.49 亿美元，每股收益 3.24 美元。近期 fairlife 遭遇勒索软件攻击并暂停生产，可能拖累第三、第四季度收入，但预计业务将在 2027 年上半年恢复。
德银认为，成本控制、全球采购规模及数字化投入仍可支撑利润率，并为公司维持全年盈利目标提供缓冲。
