人工智能交易进入第三年，华尔街对这场行情的性质判断出现罕见的公开分裂。
BCA Research 旗下顶级宏观经济学家近期就 AI 行情展开内部多空辩论，双方观点针锋相对。空方认为美股正处于盈利泡沫之中，估值已按最乐观情景定价，几乎没有留下任何惊喜空间；
多方则坚持认为算力市场供不应求，资本支出的回报率被市场严重低估，盈利增长的广度也远超外界认知。这场辩论的核心不在于 AI 是否真实存在，而在于这场狂欢还能持续多久，以及终结时市场将付出怎样的代价。
周一美股收盘普遍走低，标普 500 指数下跌 0.2%，道琼斯工业平均指数下滑 0.6%，纳斯达克综合指数基本持平。
空方：盈利泡沫已成型，估值超越 2000 年科网峰值
BCA Research 首席经济学家 Peter Berezin 与核心宏观及新兴市场首席策略师 Arthur Budaghyan 在上周的多空辩论网络直播中明确表达了看空立场。两人认为，当前美股正处于一场盈利泡沫之中——利润数字看似强劲，但利润率的可持续性远不如表面所呈现的那般稳固，而估值已将最理想的结果完全定价。
从估值角度看，几乎所有衡量指标均显示股价偏贵。若将标普 500 指数的利润率回调至 2019 年水平，该指数当前对应的远期市盈率约为 27 倍，高于 2000 年 3 月约 26.5 倍的历史峰值。即便剔除科技股与金融股，其余板块的估值同样不便宜——按 BCA Research 与 FactSet 的数据，这部分市场目前以 26 倍的滚动市盈率交易，而过去两至三年的利润增长仅约 3%。
Berezin 进一步指出，"AI 最终可能与电力的发展轨迹相似——它会提升企业效率，但如果所有人都能获得，未必会让企业变得更加盈利。"
多方：算力供不应求，超大规模云服务商估值创十年新低
BCA Research 投资组合构建主管 Juan Correa 与股票研究主管 Noah Weisberger 则持截然相反的立场。两人认为，算力市场目前仍处于供给稀缺而非过剩的状态，市场对资本支出回报率的判断是低估而非高估，盈利增长的覆盖面也比通常与 AI 挂钩的少数几家公司要宽泛得多。
在需求端，BCA Research 的数据显示，超大规模云服务商的云业务积压订单——即已接收但尚未履行的订单——在过去两个季度内增长了约 7500 亿美元，表明行业需求仍持续跑在供给能力之前。
在估值层面，Correa 和 Weisberger 认为，尽管市场对高估值普遍存有顾虑，但超大规模云服务商实际上正以近十年来最低的估值水平交易，与此同时其回报率仍在持续改善。
分歧焦点：不是 " 是否 "，而是 " 何时 " 与 " 如何终结 "
值得注意的是，这场多空辩论并非围绕 AI 技术本身的真实性展开——双方均认同 AI 正在从根本上重塑企业生产率、资本配置与劳动力市场，这一前提不存在争议。
真正的分歧在于时间维度：AI 支出的狂热还能在多大程度上跑赢质疑，以及当市场最终迎来清算时，冲击将有多剧烈。
耐人寻味的是，就连多方阵营也承认这场行情终将以破坏性方式收场。" 资本支出交易最终将会结束，而且很可能以破坏性的方式结束，"Correa 和 Weisberger 表示，" 但就目前而言，经济与基本面的顺风因素将占据主导。对多头而言，最大的担忧是估值压缩，而非经济衰退或盈利崩溃。"
这意味着，无论投资者是否意识到，他们都已身处这场辩论之中——而答案，将由市场在未来数个季度内给出。
