文 | 思辨财经
京东 2026 年 Q1 财报后，市场评价基本以乐观为主：
1）本季度京东经营利润为 38 亿元，上季度则亏损了 58 亿元，其中备受关注的外卖业务所在的 " 新业务 " 亏损 103 亿元，上季度亏损了 148 亿元，亏损的项目在止血，与此同时核心零售业务经营利润率从上季度的 3.2% 跃升至本季度的 5.6%；
2）外卖补贴力度进一步收窄，甚至可以用 " 偃旗息鼓 " 来给过去一年轰轰烈烈的外卖扩张做个总结，典型如市场费用由上季度 253 亿元迅速收缩至 154 亿元，这也是业务扭亏转盈的主要原因（没有之一）。
基于上述观点，很多人自然会得出结论：京东目前经营状态好的不得了，有道是 " 京东停止扩张，市场就投赞成票 "。
不过我们研究几天之后，又有一番新的发现：
其一，京东把外卖的配送部分剥离给京东物流，前者正在转向轻资产运营模式，这对本季度以及后续财报产生了非常大影响；
其二，京东零售业务的自营部分的利润有收窄的趋势，开放平台发展良好；
其三，本季度财报揭示了一个优缺点都很鲜明的京东。
京东外卖转向轻资产化运营
大多数的分析文中，都忽视了本季度京东在财务方面的一大调整：
2025 年 10 月 31 日，京东物流收购了原属于新业务的本地即时配送业务。随着京东物流整合全职和众包配送能力，提升其即时配送服务质量，自 2026 年 1 月起，京东物流的即时配送服务从服务内部业务分部，例如京东外卖，转向直接服务本公司平台上的第三方商家
我大概解释下其中逻辑，当外卖的配送业务内部业务结算时，此时达达对内部报价不可能纯粹按照市场价（否则外卖业务亏的更多），但现在京东外卖的配送直接是商家下单给达达（达达母公司变成京东物流），这个时候达达给商家的报价就完全参考市场定价，配送就成了京东物流利润来源。
另一方面对于京东外卖业务来说，就逐渐向轻资产运营迁移（配送能力剥离，只负责商家和用户运营，获客等工作），可以有效改善经营效率，本季度新业务收入 63 亿元（上季度尚有 141 亿元），除了集团对外卖业务战略性收缩原因之外，此次财务口径的调整也是重要原因（商家的配送收入划给了京东物流）。
那么为什么管理层对此要有如此大的调整呢？
其一，配送业务给到京东物流，可以丰富配送网络优势，同时这也预示以后京东即时零售业务配送收益均将由京东物流承接，形成京东集团做用户运营（承担巨额流量成本），物流业务可以获得纯收益的财务格局，也因此自 2026 年 3 月以来京东物流股价有一次明显的提升（相比之下京东集团股价可谓是波澜不惊）；
其二，过去一年以来，市场对京东外卖很是头疼，巨额的亏损和行业竞争格局的变化，严重影响京东的估值水平，搞外卖至今京东市值几乎收缩了 3 成。如今京东外卖（或者说整个即时零售板块）轻资产运营化之后，可以有效减轻配送成本和管理难题，也就是未来说骑手端的成本和补贴工作可以交由物流板块去完成（提高外卖业务的财务稳定性），这就可以把外卖业务的扭亏节点前置。
这也是管理层一再强调外卖业务能盈利的主要原因。
本季度集团总市场费环比少花了 100 亿，这基本与京东零售和新业务的期间费用环比减少规模一致（京东零售期间费用由上季度 419 亿元减少到 359 亿，新业务则由 145 亿减少到 122 亿）。
这里就得出了一个非常反常识的结论：虽然 2026 年 Q1 京东大力收缩了市场费用，给人的感觉是外卖的投入在剧烈收缩，但事实是收缩确实有，但比例和规模相对不大，市场费用大多压缩的是零售业务的预算。
那么新的财务口径下，有多少原本原应该属于外卖业务的收入被划到京东物流呢？2025 年 Q1 京东物流来自外部客户订单为 323 亿元，同比增加 10%，假如仍然保持此速度，除外卖配送外的京东物流外部订单规模应该是 355 亿元，与财报披露此部分 412 亿元的收入差大概就是来自外卖业务的配送收入，57 亿元。
调整之后，如果沿用原财务口径京东新业务的收入应该是 140 亿元，上季度为 141 亿元。也就是说市场费用砍掉 16% 以后，京东新业务总收入基本保持稳定。从此角度去看，京东外卖的经营确实是在改善的。
不过我们还是要补充一个细节，在有关部门治理 " 幽灵外卖 " 公布的文件中，京东产生了 7730 万的交易额（GMV），获得了 670 万的收入，收入占交易比超过 9%，在同批处罚的平台中为最高。这一方面说明京东对外卖业务盈利的迫切，另一方也极有可能是配送开始强化对商家收费力度造成的，虽然事件发生在 2025 年末，但从中大家应该可以看出一些端倪。
京东自营毛利率面临压力
本季度京东零售部门经营利润由上年同期的 4.9% 增加到本季度的 5.6%，考虑到本期平台和广告收入同比达到了双位数规模，许多朋友自然推导出：外卖业务带来流量增加——广告收入增加——提高利润率。
原因可能就是自营业务的毛利率在收窄，原因也比较简单，近期由于上游资产价格上涨（PPI 已经回正），提高了企业的采购成本，但与此同时平台间竞争又比较激烈，平台卖流量增加的收入被自营业务的成本对冲。
过去很长一段时间内，京东零售业务的盈利核心一直是采销团队，只是从本季度情况来看这一现状有受到冲击的可能。
对于京东业务整体来说，目前其盈利改善主要还是靠营销费用的压缩获得，但在此前提下，平台广告收入还能获得双位数增长，说明平台整体流量还是守住了。但又需要考虑短期自营利润对整体的影响。
京东此份财报把成绩和问题展示的非常充分，本文中数据测算仅是大概推导，并非严谨计算，希望可以对大家有帮助。
