软件行业正遭遇一场由人工智能引发的生存危机，并将冲击波传导至私募信贷市场，形成危险的负反馈循环。
高盛数据显示，标普北美软件指数已连续三周下跌，1 月份暴跌 15%，创下自 2008 年 10 月以来最大单月跌幅。这种恐慌情绪在本周二进一步加剧，AI 初创公司 Anthropic 发布面向企业内部律师的生产力工具后，法律软件和出版公司股价应声暴跌。
这一冲击并未局限于股市，正迅速传导至为软件行业提供大量融资的私募信贷领域。Barclays 分析师指出，软件行业是商业发展公司（BDCs）最大的风险敞口，约占其投资组合的 20%，总规模在去年第三季度达到约 1000 亿美元。随着软件公司估值暴跌，Blue Owl、Blackstone 和 Ares 等 BDC 股价均出现下挫。
软件股遭到恐慌性抛售
市场对于软件行业的悲观情绪已酝酿数月，而 Anthropic 发布的 Claude Cowork 工具成为了引爆恐慌的催化剂。投资者担心，随着 AI 技术的进步，传统软件公司的护城河将变得越来越浅，定价权受到挤压，甚至面临被完全取代的风险。
Jefferies 的 Jeffrey Favuzza 表示，市场上存在一种 " 严酷的观点 "，即软件行业的前景可能沦为下一个 " 纸媒或百货商店 "。虽然从长远看可能会出现极具吸引力的买入机会，但目前即使在大量抛售之后，投资者仍缺乏入场的确信度。
LPL Financial 股票研究主管 Thomas Shipp 也指出，AI 带来的不确定性使得软件公司的增长结果范围变宽，导致市场难以赋予其合理的估值，也难以判断何为 " 便宜 "。
高盛的数据进一步佐证了这种恐慌：对冲基金在半导体公司和软件公司之间的持仓分歧达到了历史极值。FactSet 数据则显示，尽管部分公司仍能通过财报考核，但通过率正在下降，掩盖在整体健康数据之下的是行业内部剧烈的优胜劣汰。
SaaS 板块的崩盘不仅是股市的问题，更是债市的隐患。巴克莱分析师 Peter Troisi 在报告中指出，BDC 行业对软件股票和信贷估值的下降尤为敏感。截至去年第三季度，BDC 在软件领域的总敞口约为 1000 亿美元。
这一风险敞口使得私人信贷与软件公司之间形成了危险的联动。随着软件公司股权价值缩水，作为贷款方的 BDC 面临资产减值压力。Blue Owl、Blackstone 和 Ares 等大型机构的股价近期均出现波动，反映了市场对这种传染效应的担忧。
瑞银策略师警告称，如果 AI 对企业借款人造成激进的破坏，美国私人信贷的违约率可能飙升至 13%。
压力测试与特定资产风险
为了量化潜在损失，摩根大通对 BDC 投资组合进行了压力测试。在一种简单的假设情境下（即 33% 的公司违约，33% 成为僵尸企业），这可能意味着 30 家被追踪的 BDC 将面临 220 亿美元的损失，资产净值减少 11%。而在更极端的 " 严酷情境 " 下（75% 违约率，10% 回收率），累计净损失可能接近 500 亿美元，账面价值稀释达 24%。
具体的贷款资产已经开始显现压力。摩根大通报告强调，二级市场上部分软件贷款的交易价格与 BDC 账面上的估值存在显著差异：
Cloudera：由 NMFC 和 BCRED 持有，账面估值平均约为 97，但近期二级市场价格已跌至 85 左右。
Cornerstone OnDemand：由 Blue Owl 等六家 BDC 持有，其定期贷款价格自 2025 年 11 月以来下跌约 10 个点，交易价格在 83 左右，而 BDC 的平均账面估值仍在 97。
Finastra：由 9 家 BDC 持有，交易价格已跌至 88，而平均账面估值为 101。
摩根大通认为，虽然从外部很难分辨哪些软件公司能幸存，但显然并非所有 BDC 都会遭受同等打击。杠杆率较低的机构（如 OTF）在面对资产减值时可能具有更强的韧性。然而，目前的市场情绪表明，投资者倾向于先抛售，再等待局势明朗，这使得私人信贷市场正面临类似疫情期间或地缘政治危机时的严峻考验。
