市场
摩根士丹利：美股内部调整已相当深入 市场广度修复取决于债市波动
摩根士丹利首席美股策略师迈克尔 · 威尔逊最新研报指出，美股正处于典型的经济周期中段：强劲盈利抵消估值压缩，高质量股票逐步取得领先。尽管标普 500 指数自 6 月初以来变化不大，但指数之下已发生显著调整，市场并未忽视高油价、美联储收紧、AI 冲击及地缘政治等风险。
数据显示，自 6 月以来，罗素 3000 指数中 51% 的股票最大回撤至少 20%，27% 回撤超过 30%；半导体板块更有 96% 的股票回撤至少 20%。与此同时，标普 500 未来 12 个月市盈率已降至约 19 倍，接近 3 月低点，但个股 EPS 增速中位数仍处于 15% 左右。标普 500 盈利预测上调广度达到 25%，明显高于罗素 2000 的 7%，符合从周期早期向中期切换、质量股占优的特征。
当前最大问题是指数与市场广度背离。站上 200 日均线的标普 500 成分股比例从 5 月底 59% 升至夏季约 75%，随后跌至 49%。摩根士丹利认为，明显恶化主要发生在杰克逊霍尔会议之后，反映市场开始计入更鹰派的美联储路径，而非单纯受到油价或收益率上升冲击。
债市将决定这一背离如何修复。美国 2 年期国债收益率已升至 4.89%，较杰克逊霍尔会议以来上涨近 60 个基点，摩根士丹利认为短期定价可能过度鹰派。若债券波动不能回落，预计指数价格与市场广度将在未来一个月 " 向中间靠拢 "，之后年底重新走强；若债市率先稳定，则更可能由市场广度向指数追赶，推动股市继续上涨。
配置上，该行继续偏好大型高质量、轻资产、自由现金流强且盈利预期仍在上调的企业；若 10 月指数进一步下跌，则可逐步增加风险较高股票。
AI 则正在成为质量投资的新驱动力。高 AI 应用企业 2025 至 2026 年 EBIT 利润率预计提高 4.6 个百分点，过去两年未来 12 个月 EPS 预期增长约 70%；其预期市盈率中位数已降至 18 倍，低于 AI 赋能企业的 22 倍。摩根士丹利因此主张保留优质 AI 基础设施企业，同时增加 AI 应用企业配置，并认为市场正越来越关注 AI 对企业基本面的实际影响程度，而不再仅仅为 "AI 概念 " 定价。
宏观
德银：美国就业与通胀数据料继续支持美联储加息
德意志银行最新《美国经济札记》指出，本周就业和通胀数据若大体符合预期，将进一步验证美联储 9 月转鹰的合理性。美联储 9 月已加息 25 个基点，将联邦基金利率目标区间升至 3.75%-4.00%。
劳动力市场是本周焦点。德银预计 9 月非农就业增加 6 万人，低于 8 月的 16.2 万人，私人就业同样增加 6 万人；失业率维持 4.1%，但存在升至 4.2% 的风险。平均时薪预计环比增长 0.4%，平均每周工时降至 34.3 小时。ADP 私人就业预计增加 8.5 万人，初请失业金人数约 20 万。
通胀方面，德银预计 8 月核心 PCE 环比上涨 0.27%。美国经济分析局将调整法律服务、软件及电脑配件、投资组合管理等价格统计方法，可能将 7 月核心 PCE 同比增速由 3.34% 下修至约 3.0%-3.1%，但主要来自更早月份的修订，近期月度数据甚至可能小幅上修，因此不会明显减轻美联储的通胀压力。
德银预计 8 月个人收入和消费分别环比增长 0.5% 和 0.6%。二季度 GDP 终值料为 1.5%，但此次年度基准修订可能重新塑造 2021 年以来的增长轨迹。
货币政策方面，德银基准情景仍是美联储在 12 月和明年 3 月各加息一次。若金融条件显著收紧或通胀、就业意外走弱，加息幅度可能减少；反之，若近期强劲数据延续，10 月提前加息也存在可能，且中性利率上升可能带来额外约 50 个基点的加息风险。
大宗商品
摩根大通：铜供应面临 " 三重威胁 " 年内价格或上冲 1.5 万美元上方
摩根大通最新金属周报称，当前最值得关注的并非印尼镍减产，而是铜供应端同时面临柴油短缺、厄尔尼诺天气和智利罢工三重风险。在本已紧张的供需格局下，任何进一步矿山扰动都可能放大铜价上涨幅度，年内存在突破 1.5 万美元 / 吨的风险。
铜精矿短缺已相当突出。今年前 8 个月中国铜精矿进口同比下降 3%，现货加工费跌至约负 200 美元 / 吨；同时废铜供应受限，迫使冶炼厂更多采购精炼铜。中秋节前，中国社会铜库存仅约 7.3 万吨。尽管全球矿山产量目前同比大致持平，但智利产量持续低于预期，供给增长乏力正成为铜市紧张的核心。
柴油是新的潜在冲击。美国供应智利逾 70% 的柴油需求，并占秘鲁约 50% 至 60%；智利矿业自身约占全国柴油消费 21%。若美国柴油出口限制仅持续 30 天，矿企库存或尚能应对，但若时间进一步拉长，智利和秘鲁矿山开工率可能受压，而两国合计约占全球铜矿产量三分之一。矿企还可能通过削减剥离废石和勘探等辅助作业节油，把影响推迟至 2027 — 2028 年。
厄尔尼诺同样增加不确定性。巴布亚新几内亚年产约 10 万吨的 Ok Tedi 铜矿已因干旱影响河运；赞比亚约 100 万吨年产能面临水电风险；智利和秘鲁则可能遭遇强降雨。今年 7 月智利暴雨已造成约 6.5 万吨铜供应损失。
此外，智利 Centinela 和 Escondida 两座大型铜矿近期均面临劳资谈判，两者合计年产约 130 万吨，约占全球铜产量 5%，进一步放大短期供应风险。
相比之下，印尼镍铁因干旱造成的减产目前影响有限，预计折合镍供应约 1 万吨 / 月，年化约占全球 3%；若雨季 11 月如期到来，全年影响可能仅约 0.5%。云南铝业水电供应目前也未出现明显压力。
瑞银：全球石油需求仍将上升 新兴市场与石化消费成主要驱动力
瑞银表示，尽管电动车普及、燃油效率提升以及可再生能源投资不断增加，全球经济对石油的依赖仍远未结束。2025 年全球石油需求创下约 1.05 亿桶 / 日的历史新高，相当于每天消耗近 170 亿升，折合全球人均约 2 升 / 日。除疫情期间外，全球人均石油消费自上世纪 80 年代中期以来一直大致稳定在这一水平。
瑞银指出，石油用途远不止交通。2025 年乘用车和公路货运分别占全球需求 27% 和 18%，航空、航运以及铁路和水运合计再占 13%；交通运输总体仅略高于一半。其余需求来自石化 15%、其他工业 13%、建筑 8%、发电 4% 以及其他用途 2%。塑料、合成纤维、化工品、药品、包装和日化产品均大量依赖石油，因此以工业原料身份替代石油，比减少交通燃料使用更困难。
地区差异则十分明显。中东部分产油国人均石油消费高达 15 至 19 升 / 日，美国和加拿大接近 10 升；欧洲主要经济体约 3.2 至 4.3 升。相比之下，中国约 1.9 升、印度仅 0.6 升，印度尼西亚约 1.1 升，尼日利亚仅 0.4 升。瑞银认为，这种巨大差距意味着新兴市场仍存在显著需求增长空间。
该行预计，未来全球石油需求增长将越来越由新兴市场驱动。随着人口增加、城市化推进、收入提高及中产阶层扩大，汽车、航空出行、制造品和基础设施消费都会上升。中国过去长期是全球石油需求增长主力，而未来印度有望凭借人口结构、经济增长和较低的人均消费水平承担更大角色。
瑞银判断，全球石油需求仍可能持续增长至本世纪 30 年代。未来十年汽油和柴油需求或陆续见顶，但新增需求将更多来自道路交通之外，尤其是石化原料，包括石脑油、液化石油气和乙烷，航空燃油消费也预计继续增长。
公司
德银：Meta Muse 显示强劲产品匹配度 2030 年收入上看 363 亿美元
德意志银行最新研报称，Meta 旗下 AI 智能体 Muse 上线后下载表现远超近期同类 AI 应用，显示出较强产品市场匹配度。Sensor Tower 数据显示，Muse 在美国上线 16 天安装量已超过 300 万次，ChatGPT 当初约需 35 天才能达到 Muse 前 16 天的累计下载水平。德银认为，Muse 结合消费级界面、自主交易和 " 常驻 " 虚拟机能力，填补了大众 AI 智能体市场空白。
Meta 当前重点仍是扩大用户规模。Muse 免费版每周提供 1 亿 Token，两档订阅价格分别为每月 20 美元和 100 美元。公司已与沃尔玛、百思买、PayPal、Stripe、Shopify 及 Expedia 等合作，未来可通过订阅、交易抽成、支付价差及广告变现。 Meta - Sep 28
德银测算，到 2030 年美国 Agentic AI 可服务市场约 2.5 万亿至 5.5 万亿美元。不同情景下，Muse 年收入约 24 亿、107 亿和 363 亿美元，分别相当于 Meta 2030 年收入的 0.5%、2.3% 和 7.8%；其中订阅收入约 13 亿至 64 亿美元，交易费用潜力更大。成本方面，每名用户配置虚拟机需约 25 至 50 美元资本开支，免费、Power 和 Maximum 用户月服务成本约 5、35 和 166 美元。 Meta - Sep 28
硬件也将成为 Muse 的重要分发入口。Meta 发布新一代智能眼镜、预计 2027 年春季上市的 1299 美元 VR 眼镜及 Muse Charm。德银认为，Meta 在基础设施、模型和分发上的投入已形成明显先发优势，未来企业智能体及 Watermelon 模型可能成为新增催化剂。该行将 Meta 目标价由 750 美元上调至 820 美元，维持 " 买入 " 评级。
Baird 上调美光目标价：智能体 AI 与 HBM 盈利改善支撑进一步上涨
Baird 在最新研报中重申美光科技 " 跑赢大盘 " 评级，并将目标价从 1280 美元上调至 1520 美元，较研报发布前股价对应约 40% 的上涨空间。该机构认为，智能体人工智能（Agentic AI）需求快速增长，将继续强化美光中短期基本面。
分析师 Tristan Gerra 指出，Baird 进一步看好美光主要基于三点。首先，智能体 AI 需求近期明显加速，并正在推动 CPU 需求增长，预计这一趋势明年仍将延续。随着 AI 应用从训练逐步扩展至更广泛的推理和智能体场景，对内存及相关算力基础设施的需求也有望继续增加。
其次，Baird 预计，2027 年全行业 DRAM 供应位元增速将较今年放缓。供应扩张趋缓意味着，在需求仍保持强劲的情况下，DRAM 供需关系可能继续偏紧，从而对价格和盈利能力形成支撑。
第三，Baird 预计高带宽内存（HBM）明年的利润率水平将进一步提升。HBM 由多层 DRAM 堆叠而成，是 AI 加速器实现高速数据传输的关键组件，随着 AI 算力需求持续增长，其产品组合改善有望进一步增厚美光盈利。
总体来看，Baird 认为，智能体 AI 带来的需求扩张、DRAM 供应增速放缓，以及 HBM 利润率改善，将共同支撑美光未来业绩，并推动股价进一步上行。
高盛：Palantir 的 FDE 护城河或比预期更深 垂直行业扩张打开下一阶段增长空间
高盛最新研报称，在与 Palantir 首席财务官 Dave Glazer 交流后，该行对公司差异化优势的信心进一步增强，认为其前沿部署工程师（FDE）模式并非简单增加驻场工程师，而是依靠多年客户部署经验形成 " 工作流产品化 " 飞轮，新进入者较难复制。
Palantir 的模式是由 FDE 为客户构建特定工作流，再由产品工程师将成功方案标准化并推广至整个平台。AIP Evolve 目前已被约 97% 的客户使用，可协调 AI FDE 自动分析工作流、测试变更、评估模型、优化提示词和降低算力成本；AI FDE 还能通过自然语言维护本体、编写数据转换和管理代码库，从而把部分传统 FDE 工作直接软件化。高盛称，一家大型潜在竞争对手在此前尝试直接挑战 Palantir 后，已开始收缩相关计划。
高盛认为，Palantir 当前真正的竞争对手仍主要是企业内部 IT，而非基础模型厂商或 Snowflake、Databricks 等数据平台。后两者更多提供数据存储、处理和治理，而 Palantir 的 Ontology 位于数据层之上，将数据转化为业务对象、工作流、决策和行动，因此往往与现有数据平台共同部署。
短期增长重点仍是 " 深度大于广度 "。Palantir 合同通常约 3 年，但客户往往在部署约 18 个月后增加新用例。管理层指出，大型企业每年用于顾问和内部开发的支出可超过 1 亿美元，明显高于目前对 Palantir 的投入，意味着钱包份额仍有较大提升空间；公司同时认为市场并不限于超大型企业，一家年收入约 6 亿美元的客户已在全公司部署其平台。
下一阶段增长还可能来自行业垂直化。Palantir 正重点拓展金融、半导体和 Neocloud 领域，分别借助前 AIG CEO Peter Zaffino、英伟达和 Nebius 等资源打开市场。高盛认为，平台黏性来自能力和业务成果，而非技术锁定。该行维持 Palantir" 中性 " 评级及 204 美元目标价。
德银：SpaceX 算力扩张快于预期 Neocloud 合同年化收入或达 545 亿美元
德意志银行最新研报称，SpaceX AI 算力扩张速度继续超预期。公司二季度末算力约 1.4GW，此前指引为 2026 年底超过 2GW。马斯克最新表示，22 万颗英伟达 GB300 将于本周全部投运，11 月再上线 22 万颗，若进度顺利，12 月底前还可能新增 22 万颗。德银估算，每 22 万颗 GB300 对应约 440MW 算力，意味着 SpaceX 到 11 月底算力将达到约 2.3GW，2027 年初进一步升至约 2.7GW。 SpaceX - Sep 28
新增算力将用于云托管、AI 推理和模型训练，包括 Cursor、Grok Bot 以及 Grok 5。为支撑扩张，SpaceX 正在建设美国规模最大的并网电池储能设施，容量达到 3.3GWh。其 Colossus II 集群规划总计约 121 万颗 GPU，对应约 2.41GW 算力。
Neocloud 业务成为重要变现来源。德银估算，目前 SpaceX 已签署的 5 个云算力客户合同，合计年化收入约 545 亿美元，占用算力约 1.2 至 1.4GW，对应每 GW 年化收入约 400 亿至 450 亿美元，处于行业每 GW 300 亿至 500 亿美元区间的较高水平。已披露客户包括谷歌和 Reflection AI，另有三家客户；单个 GB300 合同的单位算力收入最高达到每 MW 约 6100 万美元。
德银认为，随着更多算力上线，在行业供给仍受限制、Agentic AI 进一步推高计算需求的背景下，SpaceX 未来仍有望签下更多大型云算力合同。该行维持 " 买入 " 评级及 235 美元目标价。
