财联社据第三方渠道统计，目前，三年合计 6 万亿元置换债发行进度已达 98%，多省份额度基本落地。随着官方口径的隐性债务规模大幅压降，化债资源退坡，本轮大规模化债即将走完上半场，市场开始聚焦融资平台经营性债务的化解。
6 万亿置换债已发行 98%
据企业预警通最新统计，今年用于置换隐性债务的再融资债（简称 " 置换债 "）已发行 1.88 多万元亿元，占 2 万亿额度的 95%。其中，江苏、四川等 8 个地区已 100% 完成今年的置换债发行。在 31 个发行置换债的省份或计划单列市中，23 个已完成今年发行额度的 90% 以上。
本轮大规模化债启动于 2024 年，当年 11 月 8 日，十四届全国人大常委会批准 "6+4+2" 一揽子化债方案 , 核心安排包括三项。其中规模最大的一项是 2024 — 2026 年每年安排 2 万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务，三年合计 6 万亿元。若以 6 万亿元计，本轮置换债发行已完成了 98%。
根据十四届人大常委会官方公布的数据，截至 2023 年末，政府口径下的隐性债务规模为 14.3 万亿元。除置换债外，另两项化债安排为 2024 — 2028 年每年从新增专项债中划出 8000 亿元用于化债（所谓 " 特殊新增专项债 "），五年合计 4 万亿元；以及 2029 年及以后到期的棚户区改造隐性债务 2 万亿元仍按原合同偿还。三项化债资源落地后，财政部计划，2028 年之前地方需消化的隐性债务总额从 14.3 万亿元大幅降至 2.3 万亿元。
进一步看本轮化债的节奏，2025 年 9 月财政部部长蓝佛安曾介绍，截至 2024 年末，地方政府隐性债务规模为 10.5 万亿元。今年 8 月底，财政部向人大常委会作《关于 2025 年度政府债务管理情况的报告》，截至 2025 年末，地方政府存量隐性债务余额 6.5 万亿元。
以过去两年的年均降幅推算，光大证券固收首席张旭最新研报预计，2026 年末隐性债务余额可能仅剩约 2.6 万亿元。
华泰证券固收研究团队认为，官方认定的 " 隐债 " 清退已接近尾声，剩余化解压力不大。对于剩余的少量隐性债务，地方债化解空间较充足，无论是动用一部分限额空间，还是新增专项债额度，都可以妥善处理。
6 万亿置换债即将发行完毕，国联民生证券固收首席徐亮也指出，明年置换债退坡对完成存量隐性债务化解目标影响较小。从发债口径可跟踪的每年化债规模由 " 置换债 + 特殊新增专项债 + 动用结存限额化债 " 三部分构成，但从财政部的口径可知，实际化债进度快于发债口径。
化债下一阶段重点为经营性债务
在地方政府隐性债务规模显著压缩的同时，多数分析都指向化债的下一个重点在于融资平台经营性债务。
张旭认为，地方债务风险的接力棒正由隐性债务交至融资平台经营性债务。在化债资源退坡之际，宜为存量经营性债务的处置留出政策空间，以最小代价化解地方债务风险。
央行行长潘功胜在 2025 年 3 月曾披露，2024 年末融资平台经营性金融债务规模约 14.8 万亿元、较 2023 年初下降约 25%。2025 年 10 月，央行再次透露，截至 2025 年 9 月末该规模较 2023 年 3 月末下降 62%。
2025 年 12 月召开的中央经济工作会议 , 首次在中央层面明确提出 " 优化债务重组和置换办法 , 多措并举化解地方政府融资平台经营性债务风险。"
中证鹏元的研究观点指出，化债的下半场将集中在三方面：化解平台经营性债务风险、建立覆盖更全面的政府债务长效管理机制、以及推进城投信用重构加快促进城投转型。
对于经营性债务，华泰证券固收研究团队估算，目前剩余 3-5 万亿规模，这部分经营性金融债务的压降方式主要为协商平台退出名单、金融机构支持债务重组等，并非实现彻底的债务出清。
