A 股估值榜：再平衡进行时

文 | 锦缎

进入 7 月下半旬，A 股此前延续数月的普涨行情开始出现松动。指数高位震荡，板块轮动加速，市场在涨跌之间反复拉扯，投资者对 " 行情是否结束 " 的担忧逐渐升温。

但我们倾向于认为，这不是一次普通的技术性回调，而是一轮资本再平衡的开启。

必须事先声明的是，我们认为资本市场的再平衡，绝对不是看衰技术革新的前景，也绝非鼓吹泡沫论。

借用卡洛塔 · 佩雷斯在《技术革命与金融资本》中的一段经典表述：每次技术革命驱动的系统性转型，都并非线性上升，而是在金融繁荣与制度重构的循环中展开。

在导入期中，金融资本主导并主推新技术爆发；但投资的狂热和制度的滞后必然导致危机。随后，在展开期中，社会制度和企业资产与新技术相匹配，生产资本重新占据主导地位，经济进入相对稳定与繁荣的 " 黄金时代 "。

而从估值角度来看，A 股市场可能即将处在这一循环的节点上。

01 估值分化已然相当明显

按照惯例，先统一口径：我们统计了全部 A 股（不含北交所）的数据，数据均来自 WIND 客户端与企业最新一季财报回推 12 个月的数据，无特殊说明，单位均为亿元。

过去一年，A 股投资者的体感是分裂的。有人账户翻倍，有人越补越亏。这种差异不是运气问题，是板块间的结构性错位在拉大。

先来看看 A 股年报季后整体的估值水平。截至 8 月 5 日，上证整体点位在 3880 点附近，较年报期回落 320 点，整体的估值水平也出现了回落，今年年报期在 24x 左右，而最新的估值大约在 22x 左右。

虽然出现了回落，但整体的 PE 分位数依然不低：万得全 A 的分位数目前在 82% 左右，上证指数在 90%，深圳成指在 95%，沪深 300 在 85%，仅 20 年创造绝对高位的创业板指，分位数落在了 58% 左右。

如果仅从分位数上来看，A 股似乎正处于普天同乐的繁荣牛市期，但实际情况并非如此。

拉长周期来看，从三年前同期到今年 7 月 10 日的高点，科创板的估值累计增长 252%，创业板整体估值增长了 90%，深圳 A 股增长了 77%，而上证 A 股仅增长了 37%。

很明显，不同板块的投资者在过去三年时间内，体感差异是相当大的。因此过去一个月内，不同板块的估值水平经历了一波小幅度的再平衡，深圳 A 股整体估值下滑了 6%、创业板下滑了 10%、科创板下滑了 26%，而上证 A 股，估值反而增长了 1%。

当然，这种程度的再平衡，完全不足以弥补投资体感差，事实情况亦是如此。我们统计了过去一年间上证、深证、创业板及科创板的单量净流入情况（因为有限售解禁、套现等因素，大单净流入额往往为负）。

可以明显的看到，相较于上证、深证，主力对于科创板的青睐程度明显更高，净流出额较少，而散户净流入基本集中于上证、深圳和创业板，科创版的资金量同样呈现净流出状态。

部分投资者体感差的根源，在于资金结构的分化。主力资金聚集在少数高成长板块，推高了局部估值，也拉大了板块间的温差。而散户资金多集中在价值型企业，未享受到估值扩张的红利，反而承受了资金虹吸的压力，在存量博弈中持续失血。

02 再平衡动能正在聚集

桥水基金创始人瑞 · 达利欧在 2026 年 6 月的一次公开访谈中，对当下市场格局做出了一个直白的判断：" 市场正被 AI 科技股高度集中，历史与数学均证明多元分散必优于集中押注 "。

达利欧并非唯一持有这一判断的投资人。传奇投资人约翰 · 邓普顿有一个更极致的表述：" 唯一不需要分散投资的投资者，是那些 100% 正确的人 "。邓普顿还有一句话，值得反复咀嚼：" 世界繁荣的增长，将因我们能够互相投资于彼此的进步而变得更加伟大 "。

当资金被压缩在少数几个题材里，整个市场的脆弱性就会被放大。

而资本市场的理性繁荣，从来离不开基本面的支撑。回到 A 股市场，从三重趋势中，我们可以明显看出下一个阶段 A 股再平衡的必要性：

1）资本的风险厌恶情绪加剧，融资融券比快速下滑

根据 Wind 的数据来看，目前沪深两市的融资融券比相较去年同期，以及今年年初出现了非常明显的下滑，虽然还没有接近荣枯分水岭，但是市场绝对多头的情绪明显出现弱化。

从全市场基金调仓及风险偏好来看，7 月下旬以来，大市值组合的权重飙升，而中小市值组合快速下滑，同时从基金后市分歧度来看，分歧度在 7 月中下旬也出现了明显的下滑。

很明显，目前主力的仓位正在从成长型投资，悄然转向价值型投资，风险厌恶情绪正在逐步增加，并且整体的分歧程度趋缓，那么从大资金的角度来看，这轮再平衡才刚刚开始。

2）虽然估值百分位都在高位，但传统板块的增长没有得到合理对价

除了大资金仓位外，正如我们前文提到的那样，过去一年间市场的繁荣并没有带给价值型企业合理的资本对价，不同板块之间的估值差异越拉越大。

但是从基本面来看，今年以来在供给侧改革持续深入的情况下，主板上市企业的业绩表现全方位得到了改善。从营收规模来看，今年一季度上证主板、深圳主板的增速分别达到了 5.8% 及 2.5%，完全摆脱了 24 年负增长，增速明显回暖。

并且从利润口径看，价值型企业的边际利润空间也在逐渐放大。从归母利润的角度来看，上证主板今年一季度的归母利润增速达到了 3.4%，较去年年末增长了 300bp，深证主板更是达到了 14.4%。

因此，在基本面的加持下，虽然上证主板和深证主板今年以来也经历了小幅的估值上扬，但横向对比 A 股各个板块间的估值水平来看，主板市场依然是现阶段最具性价比的抗风险港湾。

3）主板企业的经营质量亦有所改善

主板企业今年以来，不仅仅是营收规模和归母利润的改善，细看营运水平和收益质量，其实表现也不差。

在反内卷反垄断不断加持下，上证主板、深圳主板的企业销售毛利率较去年四季度出现了明显的环比提升，今年一季度，整体法下上证主板的销售毛利率达到了 17.8%；而深圳主板的销售毛利率达到了 18.4%。

并且，清库存的周期也逐渐走向尾声，上证主板企业的存货周转天数从 2024 年 Q1 的 99.5 天下降到今年 Q1 的 94.1 天，同期深圳主板企业的存货周转天数从 139.2 天下降 109.7 天，供给侧的压力也得到了释放。

得益于资产质量、营收规模、周转水平的全面优化，整体来看，上证主板和深圳主板的 ROE 水平回到了相对高位。

从这三个角度看，A 股的确存在再平衡的需求，但再平衡的路径未必是 " 高估值板块暴跌、低估值板块暴涨 " 的极端切换。更可能的场景是，高估值板块通过业绩消化估值、低估值板块通过基本面修复温和收敛，两者之间找到一个新的平衡点。

对于投资者而言，当下或许不是一个需要恐慌的时刻，但确实是一个值得重新审视持仓结构的窗口，有真实业绩支撑、估值处于合理区间的主板标的，正在展现出越来越清晰的相对性价比。

03 哪些板块潜力更大

聊完了再平衡的逻辑，我们回到行业层面，来聊一聊从细分行业的角度来看，哪些行业在估值分化中被系统性低估了，哪些行业的基本面改善还没有被市场定价。

受益于行情表现，绝大多数行业还是延循了去年以来的强势估值，根据大家的建议来看，如果仅看三年百分位，确实已经不足以反应行业的真实估值水平。因此我们今天所有的口径都围绕着十年百分位。

38 个 Wind 三级行业中，有7 个行业目前的十年百分位达到了 90% 以上，耐用消费品、建材、半导体当下估值为十年最高点。其中耐用消费品和建材属于业绩下滑导致的估值被动增长，而半导体则是本轮资本繁荣的核心产业。

其余行业中，有 9 个行业目前的三年百分位在 70%-90% 区间内，有 4 个行业在 50% 的荣枯线以上。十年估值百分位较高的有国防军工、可选消费、环保。

目前仅有 11 个行业的三年估值百分位在 50% 以下，估值百分位最低的分别是，非银金融、交通运输、家庭用品、电信服务和食品饮料。

还有四个行业比较特殊，分别是房地产、企业服务、造纸包装和软件服务，前两个行业整体的盈利为负，没有纳入我们此次的统计之中。后两个行业分别经历了转亏为盈，但盈利规模过小，导致数据失真，因此也没有纳入统计。