宏观
西部资产：美国二季度 GDP 数据基本合理 CPI 与 PCE 通胀差异更值得警惕
西部资产管理（Western Asset Management）指出，美国二季度实际 GDP 环比年化增长 1.5%，明显低于国内最终需求的 3.2%，主要受贸易和商业库存拖累。企业库存已连续五个季度下降，但这与一季度企业为赶在关税实施前集中进口有关：当季贸易差额恶化规模达到 2855 亿美元，进口商此后持续消化库存。
剔除农业和汽车后，二季度商品 GDP 增加 468 亿美元，折合年化增长 2.5%，与美联储工业生产数据基本一致。商品消费和设备投资表现强劲，但部分需求由进口商品及库存满足。汽车 GDP 尚未完全收复去年四季度跌幅，政府服务采购也未明显反弹，后者可能反映政府裁员；不过，这些异常对整体增速影响有限，二季度 GDP 数据总体合理。
相比之下，通胀指标差异更值得关注。6 月整体和核心 PCE 通胀折合年率分别为 -1.3% 和 1.6%，高于 CPI 的 -5.0% 和 -0.2%。两者差异主要来自权重和统计范围：住房在整体 CPI 和核心 CPI 中的权重分别为 34.0% 和 42.8%，在 PCE 中仅为 15.4% 和 17.3%；PCE 还计入更多投资服务费用。证券交易佣金和投资顾问费今年以来分别以 14.7% 和 17.2% 的年率上涨，虽仅占核心 PCE 的 2.3%，却使其相对核心 CPI 高出逾 0.3 个百分点。
过去一年核心 PCE 比核心 CPI 高 0.7 个百分点；剔除住房后，差距扩大至 1.4 个百分点，分别为 3.4% 和 2.0%。报告未发现该差异由政府停摆直接造成。鉴于增长和就业温和，且地缘冲突引发的价格压力超出美联储控制范围，美联储预计不会仅因核心 PCE 高于目标便急于收紧政策。
ING：中国台湾地区二季度 GDP 增长 12.92% AI 投资与内需共同推动经济超预期
荷兰国际集团（ING）指出，中国台湾地区第二季度 GDP 同比增长 12.92%，虽较一季度的 14.55% 略有放缓，但连续第三个季度实现两位数增长，并超过全部市场预测。此前市场预期为 10.5%，ING 原预测为 12.1%。
最大意外来自内需，其对二季度经济增长贡献 7.00 个百分点，高于净出口的 5.93 个百分点。其中，资本形成总额贡献 4.03 个百分点，主要受人工智能基础设施建设推动；私人消费贡献 2.57 个百分点。上半年股市表现强劲带来的财富效应，也支撑信息通信、娱乐、交通和境外旅游等消费。
外贸继续保持高速增长。台湾地区上半年出口同比增长 47.1%，受科技产品需求推动；进口同比增长 40.3%，主要反映科技投入品需求扩大及能源价格上涨。台湾地区作为全球半导体供应链核心环节，成为 AI 投资周期中受益最明显的经济体之一。
ING 预计，随着比较基数自第四季度起升高，加之近期科技股下跌引发市场对 AI 资本开支周期持续性的担忧，台湾地区经济增速将在下半年放缓，但出口订单仍具韧性，内需若继续超预期，短期内不会出现显著减速。通胀数据将决定台湾地区年内是否加息，但即便 9 月或 12 月加息 12.5 个基点，对经济增长的影响预计有限。
基于二季度数据，ING 将台湾地区 2026 年全年 GDP 增速预测由 10.1% 上调至 11.1%，并认为市场对 AI 繁荣给台湾地区经济带来的增长红利仍可能估计不足。
全球央行
瑞银：日本干预仅暂缓日元贬值 美联储政策成汇率关键变量
瑞银最新研报指出，日本财务省近期干预暂时压制了美元兑日元的上行风险，但并未改变日元疲弱的根本驱动因素。干预推动汇率由约 163.6 快速跌至 158，随后稳定在 160 上方。此次行动前未出现明确 " 最后警告 "，增加了未来干预时点的不确定性，或更有效遏制投机性日元空头。
不过，日本政策组合仍难推动日元持续升值。瑞银预计，日本央行将维持渐进式正常化，在未来 6 至 12 个月内把政策利率由 1.0% 上调至约 1.5% 的终点水平。日本实际利率预计仍为负值，日元将继续充当境内外投资者偏好的融资货币。除非日本央行加快加息并提高终点利率，否则日元主要依靠干预风险而非货币政策基本面获得支撑。
瑞银认为，美国经济数据和美联储信誉将成为美元兑日元的核心变量。若通胀与就业保持强劲、美联储 9 月加息并维持紧缩倾向，汇率可能重返 163 以上；若数据适度降温、美联储维持利率不变，美债收益率回落将推动美元兑日元温和下跌；若经济数据支持继续收紧而美联储仍按兵不动，市场可能质疑其抗通胀决心，汇率或跌至 150 至 152。
瑞银将基准情形设定为美国数据走弱、美联储暂停加息，并将 2026 年 9 月、12 月及 2027 年 3 月、6 月预测分别由 158、156、154 和 152 上调至 162、160、158 和 158。投资策略方面，美元投资者可考虑卖出一个月期、执行价 163 以上的美元兑日元上行风险；日元投资者可关注澳元兑日元 110 以下及纽元兑日元 92 以下的下行风险卖出策略。
美银：7 月就业数据将检验美联储信誉 年内仍料加息三次
美国银行表示，美联储主席沃什 7 月发布会偏鸽且缺乏明确指引，推动长期美债收益率和盈亏平衡通胀率上升，显示市场开始质疑央行信誉。该行认为，恢复信誉的压力反而提高 9 月加息概率，维持 9 月、10 月和 12 月各加息 25 个基点、全年累计 75 个基点的预测。
美银预计，美国 7 月非农就业增加 8 万人，低于预期但高于 6 月的 5.7 万人；私营就业由 4.9 万人升至 9.5 万人。初请失业金等指标显示就业仍稳健，教育医疗、休闲酒店、建筑和制造业可能改善，但夏季季节性、ADP 走弱及地方政府招聘回落构成风险。就业增长盈亏平衡水平略高于每月 2 万人，增速仍将明显高于该水平。
失业率预计由 4.2% 升至 4.3%，主要因劳动参与率从 61.5% 回升至 61.7%；若家庭就业在 6 月减少约 50 万人后反弹，失业率也可能维持 4.2%。平均时薪料环比上涨 0.3%、同比上涨 3.5%，每周工时维持 34.3 小时，收入增长可支撑消费，通胀压力有限。
若数据符合预期，将证明劳动力市场下行风险基本消退，并强化逆转去年 " 保险式降息 " 的理由。强数据后收益率曲线趋平，意味着市场仍相信美联储会履行使命；趋陡则表明央行落后于形势、信誉进一步受损。二季度 GDP 仅增长 1.5%，私人国内最终需求增长 3.9%，消费增长 3.2%；6 月核心 PCE 环比上涨 0.13%、同比上涨 3.3%，仍需更多温和数据确认通胀持续降温。
产业
瑞银：监管不会终结美国数据中心扩张 但将重塑项目布局与投资回报
瑞银在最新报告中指出，美国 AI 数据中心建设不会停止，但地方反对、电费压力和审批审查正改变行业规则。未来项目将更多流向电力充足、人口密度较低、许可制度清晰，并能将电网和公共设施成本转由开发商承担的地区。若监管明显拖慢建设，芯片、服务器、网络设备、变压器、冷却系统及电力基础设施需求也将受到影响。
瑞银预计，AI 算力投资到 2027 年可能达到美国经济产出的 3%。亚马逊、Alphabet、Meta、微软和甲骨文 2026 年发债规模预计超过 2500 亿美元，较 2025 年翻倍，为 2024 年的十倍以上。美国现有约 580 座超大规模数据中心，另有 437 座处于规划或建设阶段；五大云厂商截至 2025 年四季度持有全球约 71% 的累计 AI 算力。
公众阻力正在上升。调查显示，71% 的美国人反对在当地建设 AI 数据中心，77% 担心 AI 推高电价。仅 2026 年一季度，地方团体已阻止或延迟 75 个项目，涉及投资约 1300 亿美元，相当于 2025 年全年受影响项目数量。
电力是核心约束。研究预计，到 2030 年 AI 数据中心将新增 56 至 132GW 用电需求，瑞银预测美国数据中心总需求将达到 90GW，接近目前水平的两倍。政策重点将由全面禁建转向电费保护、环境评估和成本分担，要求开发商承担新增发电、输电、供水及公共设施支出。纽约已对用电超过 50MW 的新项目实施一年暂停，另有多个州讨论类似措施。
投资方面，瑞银继续看好 AI、能源与资源基础设施主题。建设瓶颈可能降低过度扩张风险，并延长设备、电网和公用事业投资周期。超大规模云厂商债券利差因供给增加而扩大，为中短期限高质量债券带来选择性机会；市政债也将受益于输电、变电站和水处理设施融资需求，但税基单一、过度依赖数据中心的小型社区信用风险更高。
高盛：美国企业 AI 采用率升至 21.5% 投资热潮尚未引发广泛失业
高盛在最新 AI 采用追踪报告中指出，人工智能投资仍在强劲扩张。全球半导体企业年化营收预计到 2026 年底达到 8340 亿美元；自 ChatGPT 于 2022 年 11 月发布以来，存储芯片厂商的市场一致营收预测累计上调 1740 亿美元。美国 AI 硬件投资较 2022 年增加 4630 亿美元，按三个月年化计算相当于 GDP 的 1.4%；中国台湾地区 AI 相关硬件出货增长 72%，美国 5 月 AI 硬件净进口升至 557 亿美元。
美国企业 AI 采用率 7 月升至 21.5%，较 6 月提高 0.9 个百分点，预计未来六个月进一步升至 24.3%。信息、专业服务和金融业继续领先，计算、网络搜索和广播等细分行业采用率达到或超过 50%，医疗及社会援助行业未来增幅预计最大。员工超过 250 人的企业采用率为 38.3%，与员工不足 10 人的企业差距自 2 月以来由 13.2 个百分点扩大至 18.2 个百分点；另有 47% 的美国受访员工表示所在机构已采用 AI，高于上一季度的 41%。
高盛认为，AI 对劳动力市场的影响仍 " 可见但有限 "。营销、平面设计、客服和部分科技岗位就业承压，但 AI 相关行业过去三个月对月均就业增长的拖累仅约 1000 人，尚未发现 AI 采用与整体就业或失业率存在统计显著关系。与此同时，数据中心相关建筑岗位较 2022 年增加 29 万个，近六个月每月增长约 1.4 万个，美国活跃 AI 相关招聘职位已超过 8 万个。
不过，AI 采用与就业及工时增长已呈现初步负相关。6 月企业公告中归因于 AI 的裁员涉及 1.4 万人，上半年累计 10.2 万人；25% 的罗素 3000 指数公司在二季度业绩会上提及 AI 和劳动力。生产率方面，学术研究显示 AI 平均带来 23% 的提升，企业案例显示效率平均提高 32%；官方数据也表明 AI 采用率较高的行业生产率增长略快，但企业 AI 暴露度尚未转化为明显的利润率优势。
公司
德银：AWS 增长加速验证 AI 投资回报 上调亚马逊目标价至 325 美元
德意志银行在最新研报中表示，亚马逊第二季度业绩强劲，AWS 成为主要超预期来源。公司营收 2006.06 亿美元，同比增长 19.6%；营业利润 274.61 亿美元，同比增长 43.2%。AWS 收入同比增长 37% 至 422.32 亿美元，较第一季度的 28% 明显加速，连续第五个季度提速；营业利润达 166.21 亿美元，同比增长 63.6%。剔除约 6 亿美元能源合同收益后，AWS 利润率仍约 38%，高于德银预期的 34%。
AWS 增长由 AI 需求、企业云迁移、新增算力及核心基础设施消费共同推动。其年化收入已达 1690 亿美元，积压订单由上季度的 3640 亿美元升至 4960 亿美元；AI 业务年化收入超过 250 亿美元，环比增长 66%，自研芯片业务年化收入同样超过 250 亿美元。大量 2027 年产能已被预订，部分 2028 年产能也已获得客户承诺。
亚马逊预计第三季度营收 1970 亿至 2020 亿美元，同比增长 9% 至 12%，Prime Day 时间调整将造成约 4 个百分点增速拖累；营业利润指引为 225 亿至 265 亿美元，高端仍高于市场预期。公司将 2026 年现金资本开支预期由 2000 亿美元上调至 2200 亿美元，但增量主要来自存储器价格上涨，而非扩大既定产能计划。多数 AI 产能已签订至少五年合同，有助于提高投资回报能见度。
广告收入同比增长 26%，零售单位销量和配送速度继续改善。
德银认为，亚马逊可同时受益于 AI 基础设施、云服务、广告及零售效率提升，且投资主要由经营现金流支持，风险相对可控。该行维持 " 买入 " 评级，并将目标价由 315 美元上调至 325 美元。
高盛：阿迪达斯世界杯红利难消增长担忧 下调目标价至 180 欧元
高盛在研报中表示，阿迪达斯第二季度销售增长强劲，但未能消除投资者对世界杯后增长放缓的担忧。公司按固定汇率计算的收入同比增长 14% 至 67 亿欧元，其中服装增长 35%，鞋类仅增长 1%；直营和批发渠道分别增长 25% 和 6%。受市场预期偏高及息税前利润低于预期 8% 影响，公司股价在业绩公布后大幅下跌。
世界杯相关需求是本季度主要推动力，但部分核心鞋款已进入产品周期后段，生活方式运动鞋市场促销仍较激烈。非足球品类表现相对稳健，跑步、赛车运动和训练业务分别增长 28%、70% 和 7%；大中华区收入增长 15%，显示公司仍在扩大当地市场份额。
公司第二季度毛利率为 52.5%，受提价、渠道组合改善及少量美国关税退款支撑；息税前利润为 5.74 亿欧元，利润率 8.5%，营销投入同比增加 30% 构成主要拖累。阿迪达斯预计 2026 年固定汇率收入增长 9% 至 10%，营业利润约 23 亿欧元；潜在美国关税退款规模为 2.5 亿至 3 亿美元，但尚未计入全年指引。首席财务官 Harm Ohlmeyer 将于年底离任，由 Birgit Kretschmer 接任。
高盛维持 2026 年和 2027 年息税前利润预测在 25.3 亿和 30.2 亿欧元，预计固定汇率收入分别增长 10.5% 和 6.7%，营业利润率为 9.3% 和 10.3%。
该行维持阿迪达斯 " 中性 " 评级，并将 12 个月目标价由 185 欧元下调至 180 欧元，主要反映加权平均资本成本上升及中期增长能见度有限。
