2021 年 6 月 21 日，首批 9 只基础设施公募 REITs 在沪深交易所上市。那一年，公募 REITs 仍处于试点初期，底层资产主要集中在产业园区、收费公路、仓储物流、污水处理等领域，产品供给有限，市场对发行定价、现金流稳定性和二级市场交易表现仍在观察。
五年后，这一市场已经明显扩容。Wind 数据统计，截至目前，全市场已上市 86 只 REITs，2 只尚未上市，总募集资金规模达到 2450 亿元。其中，上交所已上市 59 只 REITs，合计募资 1760 亿元，占比超过七成。
从资产类型看，公募 REITs 已经覆盖高速公路、产业园区、仓储物流、能源、生态环保、保障性租赁住房、消费基础设施及商业不动产等多个方向。
今年 6 月，公募 REITs 市场又迎来两个新变化。其一，首批 4 只商业不动产 REITs 在上交所上市，底层资产从传统基础设施进一步扩展到商业零售、商业办公楼等成熟商业业态；其二，首批 4 只跟踪中证 REITs 全收益指数的公募基金产品获批，REITs 投资从单只产品筛选，开始进入指数化配置阶段。
6 月 17 日刚刚召开的陆家嘴论坛上，公募 REITs 也被放在丰富投资产品和工具的框架下提及。证监会主席吴清在主题演讲中表示，将进一步丰富投资产品和工具，其中包括推出商业不动产 REITs 试点。吴清提到，后续将坚持稳起步、稳发展，既为做优增量、盘活存量提供动力支持，也为投资者大类资产配置提供新选择。
五年扩至 86 只，底层资产越来越多元
从首批 9 只到如今 86 只，公募 REITs 过去五年的扩容速度并不慢。
早期上市产品更多集中在基础设施领域。产业园区、收费公路、仓储物流、生态环保等资产现金流相对清晰，也更适合作为试点起步。随着规则逐步完善，保障性租赁住房、清洁能源、消费基础设施等资产陆续进入公募 REITs 市场，产品覆盖面持续拓宽。
对原始权益人来说，REITs 提供了盘活存量资产、回收资金的路径；对投资者来说，REITs 则提供了一类收益来源与底层资产现金流相关的配置品种。
不过，产品数量增加后，REITs 之间的差异也开始拉大。不同资产的经营逻辑并不一样。高速公路看车流量和收费期限，产业园区看出租率、租金水平和区域产业景气度，能源类资产看电价、利用小时数和项目运营情况，保租房则要看入住率、租金水平和所在城市供需。
从 2025 年分红数据看，REITs 的现金流特征也更直观。沪市 52 只产品全年实施分红 110 次，累计派发近 78 亿元；深市 25 只公募 REITs 中，除 3 只 2025 年新上市项目外，其余 22 只产品全年累计完成分红 64 次，分红总额 33.19 亿元。按此计算，沪深市场 2025 年可比产品分红合计超过 111 亿元。
扩募机制跑通，指数基金补上配置工具
除了首发扩容，扩募也是过去几年公募 REITs 市场的重要变化。
截至今年 6 月，沪市共有 14 单项目进入实质性扩募阶段，其中 8 单已完成上市，5 单发布扩募公告。从项目类型看，扩募资产也不再局限于同一形态，部分项目出现跨区域、跨资产类型组合。扩募机制跑通后，REITs 不只是一次性融资产品，而是可以持续经营和扩容的平台。
今年 6 月获批的首批 REITs 指数基金，则补上了投资端的重要一环。
6 月 17 日，首批 4 只跟踪中证 REITs 全收益指数的公募基金产品获批，管理人包括易方达基金、华夏基金、南方基金、中金基金。这类产品以中证 REITs 全收益指数为跟踪标的，也是公募 REITs 领域首批指数基金。
此前，普通投资者参与 REITs 市场，主要靠认购或买卖单只 REITs。单只产品的底层资产差异较大，研究门槛并不低。指数基金出现后，投资者可以通过一篮子产品参与 REITs 市场，降低单一项目波动带来的影响。
这对机构资金同样有意义。REITs 指数产品有助于把分散的 REITs 产品转化为更容易配置的组合资产，也方便长期资金按比例配置这一资产类别。随着指数基金落地，REITs 市场的买方结构可能会更加丰富，二级市场流动性也有望改善。
但指数基金并不等于没有风险。REITs 指数的表现，仍取决于成份产品的底层资产经营、估值水平和分红情况。指数化降低的是选单只产品的难度，并不会改变 REITs 本身受利率环境、风险偏好和资产运营波动影响的特征。
商业不动产登场，首批 4 只上市
公募 REITs 五周年前后，最受关注的变化是商业不动产 REITs 上市。
6 月 18 日，首批 4 只商业不动产 REITs 在上交所上市，分别是汇添富上海地产商业 REIT、中信建投首农商业 REIT、国泰海通砂之船商业 REIT 和中金唯品会商业 REIT，募集资金规模合计约 203 亿元。4 只产品底层资产覆盖商业零售、商业办公楼等业态，分布在北京、上海、郑州、西安、哈尔滨等城市。
商业不动产 REITs 的加入，拓宽了公募 REITs 底层资产边界。此前，市场讨论消费基础设施 REITs 时，更多集中在仓储物流、消费园区等方向。商业不动产上市后，购物中心、奥特莱斯、商业办公楼等资产开始进入公募 REITs 投资者的视野。
这类资产的研究框架和传统基础设施有所不同。奥特莱斯要看品牌折扣业态的吸引力、客群稳定性和运营能力；社区商业要看周边人口、日常消费频次和租户结构；商业办公楼则更受区域写字楼供需、租金走势和企业办公需求影响。
也正因为如此，商业不动产 REITs 更考验运营。高速公路、能源等资产的收入变量相对集中，而商业不动产的现金流来源更分散，租户更替、客流变化、招商能力、物业位置和消费环境都会影响经营结果。对于投资者而言，买商业 REITs 不能只看首发热度，还要看底层资产后续能不能维持出租率和租金水平。
从发行情况看，首批商业不动产 REITs 受到资金关注。公开资料显示，首农商业 REIT 网下发售认购倍数为 82.62 倍，砂之船商业 REIT 和唯品会商业 REIT 网下认购倍数分别为 103.82 倍和 68.28 倍。
机构端也在提前做项目层面的研究。例如，厦门金圆集团发起设立的圆信基石 REITs 投资基金参与了首农商业 REIT、砂之船商业 REIT 和唯品会商业 REIT 的战略配售。
据财联社记者了解到，圆信永丰基金此前已搭建 REITs 投研系统，跟踪已上市 REITs 项目的经营数据、二级市场交易和资产估值情况。放在商业不动产 REITs 扩容的背景下，这类投研准备更多是为了识别不同业态、不同项目之间的现金流差异。
分化或更明显，REITs 进入 " 看资产 " 阶段
公募 REITs 市场走过五年后，扩容仍是主线，但分化也会更加明显。
一方面，政策和资产供给仍在推动市场做大。基础设施、公用事业、能源、保障房、消费基础设施、商业不动产等方向都有继续扩容空间。指数基金获批后，REITs 也有望吸引更多配置型资金参与。
另一方面，产品数量增加后，单只 REITs 之间的比较维度也在变多。早期市场更多关注稀缺性和分派率，REITs 一度被拿来和高分红资产比较。随着资产类型扩展到更多领域，底层资产质量、运营能力和现金流稳定性会更直接地影响产品长期表现。
分红仍是 REITs 的重要收益来源，但二级市场价格也会受利率环境、风险偏好和底层资产经营变化影响。首批商业不动产 REITs 上市后，这一点会更加明显。对于购物中心、奥特莱斯、商业办公楼等资产来说，出租率、租金水平、租户结构和运营能力，都会影响现金流表现。
五周年之后，投资者可选择的产品更多，判断难度也随之提高。后续看 REITs，不只看分派率和发行热度，更要回到底层资产的经营表现、现金流质量和估值水平。
