作者 | 董必政
编辑 | 丁萍
头图 | 视觉中国
众所周知，AI 的尽头是电力。
算力的飙升不仅意味着耗电量的增加，也给电力提出更高的要求，比如：更复杂的供电、更强的电流波动管理、更高的滤波和去耦需求。
而在电路板上扮演 " 蓄水池 " 和 " 过滤器 " 角色的 MLCC ( 多层陶瓷贴片电容 ) ，便是这场电力管理战役中必不可少的元器件。
摩根士丹利对英伟达下一代 Rubin 机架的物料清单拆解显示，MLCC 的成本将从 GB300 机架的 1530 美元提升至 Rubin 机架的 4320 美元，增幅达到了 182%。
与此同时，资本市场也嗅到了投资的机会。今年以来，国内 MLCC 企业风华高科、三环集团的股价涨幅分别达到了 272%、196%。
渐渐地，资本市场上开始流传一种声音，MLCC 即将迎来一场堪比存储芯片的 " 超级周期 "。、
那么我们该如何理性看待 AI 驱动下 MLCC 的这次周期性上涨？当下，这个被称为 " 电子工业大米 " 的行业，究竟处于怎样的历史阶段？
一、需求爆发强劲
要理解 MLCC 的爆发，首先得明白它到底是个什么东西。
MLCC（片式多层陶瓷电容器），业界俗称 " 电子工业的大米 "。你手里拿的手机、面前放的电脑、云端的服务器，甚至马路上跑的电动车，其内部的电路板上都密密麻麻地焊着这种微小的元件。它是电路中进行滤波、去耦、储能的刚需被动元件。
在全球被动元件市场中，电容占据了 65% 的江山，而 MLCC 又占了电容市场的 90%。可以说是电子产业名副其实的基石。
MLCC 是一个与电子周期的强相关的行业，其需求、价格、库存波动与电子行业周期深度绑定。比如：在功能机向智能手机跨越的那个黄金时代，MLCC 便有过一轮爆发。
但这一次，资本市场押注本轮 MLCC 上行周期的逻辑变了。本轮 MLCC 周期的上行逻辑，在于 AI 和新能源车给 MLCC 带来的增量市场。
一方面，汽车电动化也将带来较大的 MLCC 增量。
据 TDK 数据，传统燃油汽车一般需要 5,000 颗 MLCC，而混动、插电式混动、纯电动汽车分别需要 6,000、8,000、10,000 颗 MLCC，同时车载 MLCC 需要用到高容、高温、高压、高可靠性等高端产品。
另一方面，就是 AI 等相关硬件产品升级换代带来的增量。
与传统服务器相比，AI 服务器 MLCC 用量约为其的 8-10 倍，村田将 AI 服务器计算板预计平均电容搭载量由此前的 1 万 -2 万颗提升至 1.5 万 -2.5 万颗。
另外 AI 服务器算力需求增加，功率、电耗等要求随之提高，高容值、高耐温的 MLCC 产品单位用量增加。TrendForce 集邦咨询表示，以英伟达 GB200 服务器为例，1u 以上用量占 60%，耐高温用量高达 85%，系统主板 MLCC 总价也增加一倍。
真正能把 MLCC 推向需求巅峰的，是 AI PC 和 AI 手机等 AI 端侧产品。
相较于传统 PC，AIPC 新增了神经处理单元（NPU）等功能模块，需增加更多的 MLCC。根据村田数据，AIPC 单机 MLCC 用量提升 40-60%，达到 1400-1600 颗。
在 AI 手机方面，据村田数据显示，4G 高端手机 MLCC 用量为 900-1100 颗，而 5G 高端手机中用量将提升到 990-1320 颗，AI 手机单机用量将提升 20%，达到 1300-1500 颗。
据中信建投测算，在新能源与 AI 产业双重驱动下，两大领域 MLCC 需求将由 2023 年的 3000 亿颗左右，攀升至 2030 年接近 3 万亿颗。
值得注意的是，AI PC、AI 手机将成为 MLCC 最大增量的来源。但 AI PC、AI 手机的渗透率并不高。
这也意味着，MLCC 的市场增量还未完全体现，这将为超级周期打下基础。
二、扩产不积极，将演变出超级周期
看上去需求正在爆发，而供给较为刚性，各大 MLCC 厂商扩产却不强。
在产能方面，2024 年仅村田一家就占据了全球 31.8% 的市场份额，三星电机占 22.9%，两者合计超过 50%。
在产能利用率方面，日韩龙头厂商的产能利用率已处于极高水平。村田的 MLCC 产能利用率在 2025 年下半年及 2026 年一季度维持在 90%-95% 的高位，三星电机产能已接近饱满。行业普遍认为，产能利用率突破 90% 即进入价格上行通道。
即便如此，各厂商对扩产的反噬仍心有余悸。
在上一轮 MLCC 上行周期中，MLCC 厂商在 2015-2016 年的缺货潮后，纷纷大幅扩产，村田、三星电机、风华高科等厂商均启动百亿级扩产计划，行业产能快速释放。
回顾 2015-2016 年，智能手机爆发引发 MLCC 缺货潮，村田、三星电机、风华高科等厂商均启动百亿级扩产计划。
到了 2017 年底，产能刚刚大规模释放，全球智能手机出货量却突然放缓，进入了饱和期。巨大的产能无处消化，叠加需求疲软，导致 MLCC 行业直接进入 " 供需反转 "，价格雪崩，库存高企。
在扩产方面，经历过上一轮扩产、过剩的周期后，日韩厂商对新建产能非常谨慎，普遍维持每年 10%-15% 的扩产计划，且重点布局高端领域。而 AI 服务器和汽车类高端 MLCC 的供应商高度集中在村田、三星电机、太阳诱电这三家厂商。
例如：村田计划追加投资 800 亿日元，投产后其生产能力也仅扩张 10%-15%。由于 MLCC 扩产周期长 ( 不考虑基建需 6-9 个月，叠加基建需 5-7 个季度 ) ，短期内有效产能难以快速扩张。
妙投认为，随着 AIPC、AI 手机等端侧应用爆发，MLCC 的需求量还会持续提升。若 MLCC 厂商仍不考虑扩产，供需缺口将持续增大，将演变成 MLCC 的超级周期超过上一轮。
三、产业周期刚开始，估值兑现已过大半
MLCC 与存储的逻辑有些相似，在产能有限的情况下，为了追逐更大的利益，存储厂商将 DDR4 的产能切换到更高毛利的 HBM，MLCC 厂商也开始转向毛利更高的高端系列。
由于日韩厂商战略性放弃部分中低端市场，中低端 MLCC 也将出现供应缺口，这为正在快速成长的国内厂商提供了绝佳的切入和追赶机会。
大陆企业风华高科、三环集团、火炬电子和鸿远电子近年来快速崛起，持续加大研发投入提升产能和品质，加速推进高端 MLCC 的国产化替代进程。
三环集团的 MLCC 主要聚焦于 5G 通信、AI 服务器、汽车电子方向，风华高科主要应用于消费电子、通讯、计算机及智能终端等领域，两家企业较为契合 AI 场景和汽车电子化的爆发，有较大的业绩弹性。
另外，海外机构瑞银认为，受益于这轮上行周期，三环集团 MLCC 全球市占率由 3% 升至 8% ( 原先预测为 5% ) 。
而鸿远电子、宏明电子、火炬电子是国内防务 MLCC 领域的核心企业，三家占据了军用市场的主要份额，市场规模和格局相对稳定。
但是，基本面向好，不代表现在是闭眼买入的好时机。
A 股市场历来有一个让人又爱又恨的特点：极度痴迷于 " 炒预期 "。
只要远方的风口稍微吹出一点风，A 股的资金就能在几周内把未来三年的涨幅全部透支完毕。近期三环集团和风华高科股价的翻倍式暴涨，本质上已经把 MLCC 爆发的最美好预期提前兑现了。
不过，A 股通常会提前炒作 MLCC 爆发的预期。妙投认为，近期三环集团、风华高科的上涨已经开始兑现了 MLCC 爆发的预期。
我们来算一笔估值的账。哪怕是按照分析师们极其乐观的 2027 年业绩预测来推算，当前三环集团和风华高科的远期市盈率也分别达到了 57 倍和 93 倍。
这是一个绝对意义上的高估值区间，泡沫显而易见。而在现阶段，风华高科的静态 / 滚动市盈率（TTM）甚至已经飙到了惊人的 239 倍。
超级周期还没完全落地，超级泡沫倒先被吹起来了。
不过，拉长历史的视角来看，这种 " 先炒估值，后用业绩填坑 " 的剧本，在 MLCC 行业并不陌生。
回顾 2012 年至 2018 年的那一轮周期，在 2015-2016 年 MLCC 疯狂涨价的阶段，资本市场同样对风华高科进行了炒作，2016 年 3 月其市盈率（TTM）一度触及 128 倍。
但随后两年，随着智能手机红利彻底爆发，企业利润狂飙，高估值被高增长的业绩迅速消化。到了 2018 年 12 月，风华高科的市盈率反而回落到了 10 倍左右的合理水平。
在这轮由 AI 驱动的 MLCC 上行周期中，资金依然采用了老套路：先把估值打到天上，然后再等公司用未来几年的暴利去慢慢填平这个估值的坑。
站在当下，对于产业界而言，MLCC 的星辰大海才刚刚启航，订单的爆发和缺口的扩大还在路上。
但对于二级市场的投资者而言，必须保持极度的清醒。产业周期虽然刚开始，但资本市场的估值兑现已经走完了大半。在 239 倍的市盈率面前，任何微小的风吹草动或是业绩的不达预期，都可能引发惨烈的估值杀跌。
AI 的尽头是电力，电力的枢纽是 MLCC。这门古老又现代的元器件生意，确实正在迎来超级周期。但在这个充满诱惑的牌桌上，认清产业的现实与资本的幻象，才是活下去的法则。
