文 | 氨基观察
中国创新药过去几年最热闹的赛道故事之一，当属 BD 交易。
从向国际 MNC、海外 Biotech 对外授权，再到国内药企相互引进资产，一批中国药企依靠 BD 快速增厚现金流、拉动估值抬升，石药集团便是其中表现最为突出的企业之一。
2023 年至今，石药落地的 BD 交易已逾 10 笔，覆盖 ADC、siRNA、GLP-1 小分子等热门领域，出海节奏密集，交易收益也十分可观。
当然，创新药研发风险客观存在，对外 BD 并不等于就此成功上岸。随着石药集团授权出去的多个项目陆续进入合作方临床验证阶段，现实考验也随之而来：管线研发遭遇临床挫折的频次明显增多。
日前，百济神州在 2026 年一季报中披露，对 6 条内部管线进行降级并移出核心管线版图，其中就包括从石药集团引进的 MAT2A 抑制剂 BG-89894。
这已不是石药集团对外 BD 管线首次遭遇临床挑战。不难看出，对石药而言，在已经证明自身 BD 交易能力之后，接下来更需要向市场兑现的，是实打实的源头研发与管线成色。
/ 01 /合成致死火热，但 BG-89894 不香了
一度，石药集团与百济神州的合作，曾是行业一段 BD 佳话。
2024 年底，百济神州以 1.5 亿美元首付款、最高 18.35 亿美元总交易对价，从石药集团引进 BG-89894。对于一款尚处临床前阶段的管线而言，这样的定价已属高位，足以凸显百济神州对该资产的高度期待。从百济神州彼时的临床规划来看，这款药物原本是其补齐 MAT2A/PRMT5 合成致死赛道的关键布局。
临床上，约 15% 的实体瘤患者存在 MTAP 基因缺失，涵盖胰腺癌、胶质母细胞瘤、非小细胞肺癌等大癌种，也是全球药企竞相突围的热门方向。在这一领域，百济神州已有自研 PRMT5 抑制剂 BGB-58067，从药理机制来看，两者联用具备更强的协同治疗潜力。基于 PRMT5 抑制剂与 MAT2A 抑制剂联用可产生协同杀伤效应的逻辑，百济神州最终敲定引进 BG-89894。
如今项目突然遭遇管线降级，也侧面指向问题大概率出在 BG-89894 自身。
尽管百济神州在财报中解释，此次管线调整是为了聚焦核心业务，将资源倾斜至潜力更优的项目，但从其本轮清退的管线标的来看，疗效不及预期、临床差异化不足、竞争力偏弱，才是共性原因。
本次百济神州合计调整 5 条肿瘤管线，分别为 CDK2 抑制剂 BG-75098、EGFR 靶向 CDAC 药物 BG-60366、CCR8 抑制剂 BGB-A3055、MAT2A 抑制剂 BG-89894、泛 KRAS 抑制剂 BGB-53038。
其中，BG-75098 已明确疗效未达预期。在一项纳入 37 名实体瘤患者的Ⅰ期临床试验中，仅 2 例患者达到部分缓解；BG-60366 同样在完成早期试验后，因价值有限被终止开发。
更重要的一点，百济神州的 PRMT5 抑制剂 BGB-58067 仍处于研发中，并未被降级。从这一逻辑不难推导：BG-89894 的降级，更多是在临床潜力与差异化竞争力上，不具备继续投入的价值。
/ 02 /临床数据高开低走，Claudin18.2 ADC 被终止
相比 BG-89894 的沉默退场，EO-3021 的问题暴露的更直接。
2022 年，石药将 Claudin18.2 ADC 药物 EO-3021 授权给 Elevation，获得 2700 万美元预付款，以及最高 11.5 亿美元里程碑付款。
其实在交易完成后不久，Elevation 的股价就出现浮动，原因是市场认为该靶点市场同质化严重，EO-3021 的竞争优势不明显。随着临床数据公布，EO-3021 也没让市场 " 失望 "，与国内临床 " 迥异 " 的数据，让 Elevation 的股价再次暴跌。
在 2023 年 ASCO 大会上，石药公布的中国数据显示，在表达 Claudin18.2 的胃癌患者中，该药的 ORR 达到 47.1%，DCR 达到 64.7%。但到了海外，该药的疗效大打折扣。
Elevation 公布数据显示，在针对 15 名胃癌患者的 1 期临床试验中，EO-3021 的 ORR 仅为 20%。公司虽强调了其中 7 例 Claudin18.2 阳性患者中的 ORR 为 43% 的数据，但对应 Claudin18.2 低于 20% 表达的患者完全无效。
此后另一项令人失望的临床结果进一步坚定了 Elevation 退货的决心。在 36 例可评估 Claudin18.2 高表达的胃 / 胃食管结合部癌患者中，确认的 ORR 仅为 22.2%。这也间接影响了投资者的信心，Elevation 当日股价最高跌幅一度超过 60%。
2025 年 3 月，Elevation 正式终止 EO-3021 开发。在宣布终止开发的公告中，Elevation 公司 CEO 更是直接表示：" 我们对此次 1 期临床试验的结果深感失望 "。
原因在于，尽管 EO-3021 作为一种更具联合用药潜力的抗 ADC，但更新后的疗效数据显示，EO-3021 的治疗效果并未达到我们预期的成功标准，与正在研发的其他 Claudin18.2ADC 相比，其疗效不足以给患者提供具有竞争力的获益风险比。
/ 03 /一度遭遇质疑，Nectin-4ADC 的现实
除了 EO-3021 的失败，石药集团另一款对外授权管线，Nectin-4 ADC 药物 CRB-701 也一度遭遇了市场质疑。
2023 年，石药集团与 Corbus 达成合作，后者以 750 万美元首付款获得 CRB-701 的大中华区外开发权益。750 万美元不算高，但对于当时市值仅 1.3 亿美元的 Corbus 而言，已经是一笔巨款。
CRB-701 对标 Padvec。2023 年 ASCO 大会上披露的临床数据显示，CRB-701 可能比 Padvec 效果更好、安全性更佳。
不幸的是，EO-3021 此后一度遭遇了质疑，2025 年初公布的数据喜忧参半。
喜的是，CRB-701 有望解锁更多适应症。在 7 例头颈癌患者中，CRB-701 的 ORR 达到 57%，相比于 FIC 药物 Padcev（23.9%）有潜在优势。
同时，在试验中实施了专门介导眼部不良事件的主动方案，任何级别的眼毒性从中国研究的 66% 降低到 38%，安全性问题得到了改善。
但是，隐忧也不容忽视。
隐忧之一是，CRB-701 在尿路上皮癌的数据似乎出现了滑坡。中国临床 ORR 数据为 44%，而海外临床 ORR 数据为 25%。两者虽然无法比较，因为入组条件不同，但也反映出，在放宽 Nectin-4 表达的情况下，CRB-701 在尿路上皮癌的疗效可能降低。
虽然 Corbus 表示，此次纳入的人群没有限制 Nectin-4 的表达。且该药在头颈癌、子宫内膜癌上有不错的表现，但市场显然不会买账，当日股价盘前一度下跌 20%。
当然，好的是，目前 CRB-701 仍在积极推进，且已经有所突破。
基于这些数据，该药也顺利拿到 FDA 快速通道资格认定，用于治疗既往接受过铂类化疗和 PD-1/PD-L1 抑制剂治疗的复发或转移性头颈部鳞状细胞癌患者。在此之前，FDA 已授予该药快速通道资格认定，用于治疗复发或难治性转移性宫颈癌患者。
/ 04 /总结
创新药研发本就九死一生，行业理应客观看待管线临床受挫的常态。
从这一视角也能看出，BD 授权模式对资产出让方而言，本身就是一种前置锁定收益、分摊研发风险的优质路径。石药集团多笔 BD 交易均收获可观回报，且行业惯例下，即便引进方后续项目研发遇阻，已收取的首付款也无需退还，最大限度隔离了自身风险。
当然，对于志在成长为全球级创新药企的企业而言，BD 交易只是发展起点，绝非终极归宿。真正能够重塑行业格局、支撑长期估值的，仍是具备全球竞争力的源头创新药物。这也是后续解锁高额开发里程碑、持续赚取销售分成的核心底气。
站在当前节点，石药已然证明了自身的 BD 交易能力，但想要获得行业长期认可、打开估值天花板，仍需持续用过硬的源头研发实力和优质临床管线，继续证明自己。
