文 | " 空间秘探 "，作者 | 武爽
近期，三亚红树林的挂牌消息在文旅地产圈引发不小震动。45 亿元的债权对应总投资 200 亿元，折算单价仅为历史投资的 2.2 折，且仍在正常运营并产生可观现金流。表面上是破产重整，实质上是一场优质资产的自救行动，资产与债务分离，为新资本进入和重整升级打开窗口。
三亚红树林 2.2 折转让
近日，三亚文旅市场最近出现了一笔罕见的大宗资产处置，阿里资产平台同时挂出三笔债权招商信息，债权方分别为中国长城资产管理股份有限公司海南分公司和中国信达资产管理股份有限公司海南分公司，拟处置三亚红树林旅游文化地产开发有限公司债权约 16.8054 亿元、三亚红树林旅业有限公司债权 2.7075 亿元，以及三亚红树林旅业有限公司债权约 25.5934 亿元，总债权金额达 45.11 亿元。
相关信息显示，上述债权对应的三亚市天涯区凤凰路南侧、海棠区海棠湾 " 红树林系 " 酒店数百亩土地及约 66 万平方米房产，这相当于三亚近四个月的新建商品房销售规模，也让这笔资产处置被业内视为近年来海南最大的一宗单体文旅资产处置案之一。
债权挂牌背后，是相关企业已经进入破产重整程序。公开信息显示，三亚红树林旅业有限公司及关联主体因金融借款纠纷陷入债务危机，2024 年三亚中级人民法院裁定受理破产重整，并启动合并重整程序。随着重整推进，主要债权人开始通过市场化方式处置相关债权资产。
从价格水平来看，这笔资产的估值颇具冲击力，按照业内披露的信息，红树林系列项目当年整体投资规模接近 200 亿元。而此次挂牌处置的债权规模约 45 亿元，如果简单对比当年投资规模与此次债权规模，这批资产的价值打了 2.2 折。
若按照公告披露的资产规模粗略测算，对应房产折合单价约 6470 元每平方米，这一价格不仅明显低于三亚核心海岸线酒店物业的历史成交水平，也低于近年来当地部分酒店用地的楼面价。
更值得注意的是，这批酒店并不是停摆资产。招商公告提到，海棠湾红树林酒店和亚龙湾红树林酒店目前仍保持正常经营，每年能够形成约 2 亿元左右的净现金流。随着部分尚未投入运营的客房逐步启用，项目未来仍有一定经营增长空间，这也是这笔交易引发市场关注的原因之一。
此外，随着债权招商公告发布，相关项目的报名期限分别截至今年 4 月、5 月以及 9 月。目前，中国长城资产海南省分公司处置的标的为三亚红树林旅业有限公司已有 2 名意向人报名，中国信达海南省分公司拟处置三亚红树林旅游文化地产开发有限公司债权，目前已有 2 名意向人报名，还有中国信达海南分公司拟处置三亚红树林旅业有限公司债权目前已有 4 名意向人报名。
张宝全与红树林，一场理想主义的文旅实验
如果把中国文旅地产的发展史拍成一部电影，红树林创始人张宝全大概是最不像 " 地产商 " 的那一个角色，他更像导演。
张宝全 1957 年出生在江苏镇江一个木匠家庭，父亲做木工，他从小也跟着学手艺，后来参军入伍，在部队里做过战地记者。1988 年转业之后，他考入北京电影学院导演系，班主任是著名导演谢飞。如果按照最初的人生轨迹发展，他很可能成为一名电影导演，命运却把他带到了房地产行业。他进入房地产的理由也很离谱，1992 年，他跑到海南，只是为了赚 50 万元拍电影。
当时的海南正处在房地产泡沫的顶点，一个人口不到百万的城市，却有两万多家房地产公司。张宝全借来 200 万元拿地，又迅速转手卖掉，第一桶金就这样到手。但好景持续得很短，几个月之后，海南房地产泡沫破裂。大量公司倒闭，市场迅速冷却。幸运的是，张宝全当时还在经营海运生意，他买了三艘船跑航运，两年时间积累了一笔资金。
1994 年，他带着这笔钱回到北京，在北京开发的第一个项目是今典花园。在 20 世纪 90 年代，北京房地产项目最重要的卖点是户型和价格，但张宝全在社区里建了一座美术馆——今日美术馆，这是中国第一家按照国际标准建设的民营美术馆。
当时不少同行都觉得他有点 " 不务正业 "，但奇怪的是，这些项目反而卖得不错。后来北京的苹果社区、空间蒙太奇这些带着文化气质的社区，也都是张宝全做的。那几年，北京地产圈甚至流传过一句话：" 地产圈最懂艺术的人是张宝全，艺术圈最懂地产的人也是他。"
不过真正让他在行业里 " 出名 " 的，还不是这些社区，而是一个更疯狂的决定。2004 年，张宝全再次来到海南。当时的三亚正进入旅游业快速发展阶段，但高品质度假产品仍然稀缺。张宝全提出一个颇为大胆的设想，在三亚打造一种不同于传统酒店的度假综合体，集合住宿、文化、娱乐、会展等多种功能，并通过长期运营形成稳定现金流。
同年，亚龙湾红树林度假酒店开工并很快开业。项目开业八个月便实现盈利，毛利率达到 64%，远高于当时酒店行业 30% 左右的平均水平。这个项目让他看到了另一种可能：度假酒店不只是住宿，而是一整套生活方式。
那么，张宝全卖的是什么样的 " 生活方式 "？他打了个很 " 艺术性 " 的比方，" 生活方式就是你可以在阳台上喝着咖啡，在马桶上吃着面条。" 他认为把中国乃至全世界当下最好的艺术、休闲、文化、娱乐按照生活方式形态装进去，才叫度假目的地。
随后，张宝全开启了拿地模式，十年间先后拿下海棠湾、三亚湾、清水湾等三亚最核心的 " 五湾 " 中的四湾土地资源，总投资高达 200 亿元，建成了庞大的度假集群，总面积达 170 万平方米。
其中，投资三亚湾，是张宝全当时拿的最贵最大的一块土地。张宝全说，当时，三亚湾这块地是海南拍卖的最高价，有 400 多亩。因为招标规定，这里只能做会展中心和酒店，它没有配套住宅，拍卖时，拍卖不掉。得知这块地，张宝全果断地拿下。" 从我知道，到我拿下，一个月不到。" 张宝全想的是，投资会展中心和酒店，没有人要，他偏偏要这个，而且酒店开发用地比住宅开发用地价位低很多。他相信自己的商业模式，也相信海南。
2008 年，建造三亚湾红树林度假世界，这也是今典集团旗下规模最大的度假目的地综合体，这个项目规模有多夸张？70 万平方米体量、仅客房就达 3800 间、几十家餐厅和酒吧、13 万平方米红树林商街、今日 X 书屋 - 美学生活空间，三亚城市会客厅，无处不在的无界共享空间……
张宝全给它取了一个非常 " 导演 " 的名字——造梦工厂，他的逻辑也很简单，传统度假酒店是 " 住在酒店，玩在别处 "，而红树林希望做到另一件事：把整座度假城市搬进酒店。客人不需要离开酒店，就可以完成所有消费。餐饮、娱乐、购物、艺术、会议、电影拍摄……全部在同一个地方。
红树林的商业模式也很 " 张宝全 "，其他开发商依靠住宅销售回笼资金，而张宝全选择完全依赖度假运营，传统酒店 70% 的收入来自客房，红树林反过来，客房收入只占三成，其余七成来自餐饮、娱乐和商业。
这个模式有个很中国式的解释：" 羊毛出在骆驼身上。" 张宝全说得很直白：" 如红树林会引进奢侈品店，卖的东西比免税店还便宜 15%。传统免税店只能靠卖东西一个渠道挣钱，而红树林容量大，奢侈品店保持不赔钱就行，但通过它可以带来餐饮、住宿等其他方面的收益。" 这套逻辑其实和今天很多 " 度假综合体 " 很像。但在十多年前，这在中国几乎没人这么干。
" 红树林 " 一系列的成功，使张宝全在 2009 年后坚定退出传统住宅开发，全面转向休闲度假地产，将红树林打造为 " 生活方式供应商 "，而非单纯酒店运营商。
张宝全很喜欢马云在行业论坛上说过的 " 改变是痛苦的，但不改变更痛苦。" 这句话，常常把红树林形容成自己的 " 二次创业 "。但红树林如此大规模的投资，如何实现资金的周转？为了最大化保证经营，张宝全在产权销售的方式上还是做了创新，投资红树林的人等于以房入了红树林的股，每年享受红树林整体经营利润的分红。三亚湾红树林度假世界的分红报告显示，2013 年，每产权客房的平均分红是 1.17 万元，而在 2015 年，这一数字的预期已经达到了 15 万元。
2017 年是红树林体系的高光时刻，三亚湾红树林单月营收突破 1 亿元，全年收入超过 10 亿元，接待住店客人超过 18 万人次。那一年今典集团资产规模一度超过 300 亿元，并在全国规划建设 18 座红树林度假综合体。中国文旅地产在那个阶段进入快速扩张期，万达、华侨城等大型企业纷纷布局文旅项目，很多业内人士开始重新审视红树林的价值。一些开发商甚至私下讨论，如果红树林模式能够在更多城市复制，中国度假产业可能会出现一种新的商业形态。
然而这套模式始终存在一个隐含前提，那就是持续稳定的客流。文旅地产与住宅开发最大的区别在于，现金流来自长期经营，而不是一次性销售回款，这意味着项目需要更长时间才能回收投资，同时对市场环境的依赖也更强。2020 年疫情突然到来，旅游行业几乎停摆，大型度假综合体对客流高度依赖的特点迅速暴露出来。红树林体系的经营现金流明显收缩，而项目本身的投资规模和融资成本却难以同步下降。
从 2020 年开始，今典集团的债务问题逐渐浮出水面，多家金融机构因借款纠纷提起诉讼，部分账户被冻结。2024 年三亚中级人民法院裁定受理红树林地产破产重整，并启动相关公司的合并重整程序。直到 2026 年，相关资产被资产管理公司打包挂牌转让。
回头看张宝全的选择，很难简单用成功或失败来评断，红树林更像一次理想主义驱动的文旅实验。从消费趋势判断来看，他并没有看错方向，中国确实进入了休闲度假消费时代，高品质文旅产品的需求仍然存在，而红树林至今仍然能够稳定运营，本身也说明产品具备竞争力。或许真正的问题出现在商业结构上，红树林项目缺乏住宅销售带来的现金流安全垫，意味着投资回收完全依赖长期经营，而融资结构却以银行贷款和信托为主，期限更短、成本更高。当长期资产与短期融资结构相遇，一旦市场环境出现波动，风险便会迅速放大。
挂牌也是自救，优质资产重生
挂牌有时并不是资产消亡的信号，而是优质资产自我重生的开端。三亚红树林的事件最吸引人的地方在于，债务人虽已进入破产重整程序，但名下酒店仍在正常经营，且保持着强劲的现金流。长城资产的公告明确提到，" 两家酒店正常经营，通过重整可以实现对销售收入的管控，每年形成的净现金流为 2 亿元。随着海棠湾酒店剩余客房投入经营，经营性现金流将进一步提升 "。2026 年 1 月，今典集团联席董事长王秋杨发布的视频显示，三亚湾红树林度假世界跨年夜 "3800 间客房都快住满了 "，大堂挤满了参加年会的公司职员。
再加上政策红利、入境游回暖和免税 + 度假融合趋势，都为这些资产提供了成长空间。重整后的红树林，可能在新资本运作下迎来更高效、更可持续的发展，而非像债务数据表面所显示的 " 倒下 "。
这种 " 破产重整中奇特的并存状态 "，恰恰体现了红树林酒店作为优质运营资产的价值——资产虽被债务拖累，但经营基本面并未坍塌。换句话说，挂牌只是让历史债务退出舞台，而优质资产仍然能够 " 活得下去 "。
事实上，这类位置优越、硬件底子好，或因母公司负债拖累，或因经营不善陷入困境的酒店，对不少头部企业而言是绝佳目标。
如原北京三元桥金茂北京威斯汀酒店（现为北京渤海润泽威斯汀酒店）在 2023 年完成资产剥离，由央企内部划转再挂牌出售，最终由民营能源企业渤海润泽以 28.02 亿元接盘。从金茂挂牌 26.77 亿元出售，到民营能源企业渤海润泽 28.02 亿元接盘，再到 2026 年业主全面启动升级改造，三元桥威斯汀酒店的易主和计划改造的历程，让央企实现资产负债优化，也让民营资本凭借对行业周期和资金实力的判断完成了一次价值重塑。资产本身并未改变，通过重整和升级，原本被债务和旧模式束缚的酒店焕发出新的生命力。
2025 年 11 月，中国金茂以 22.65 亿元挂牌转让三亚丽思卡尔顿酒店项目公司 100% 股权，由中信证券旗下专项资金池摘牌。交易完成后，金茂实现资产出表，但保留运营管理权，一举优化资产负债结构。数据显示，截至 2025 年 8 月 31 日，该酒店在 8 个月内实现了约 2.36 亿元的营收，净利润约为 3778 万元。虽然相比巅峰时期，如今的酒店市场面临更多挑战，但作为亚龙湾一线海景的稀缺资产，丽思卡尔顿的品牌溢价和资产厚度依然在线。
2025 年 12 月，京投发展以 "0 元购 " 的形式买下新天地安达仕酒店，这也体现了同样的思路。" 这不是慈善，而是基于未来现金流的折现定价。" 一位参与该项目的律所合伙人透露，" 我们测算其正常年份营收 1.8 – 2.1 亿元，EBITDA 利润率约 35%，完全覆盖债务本息。关键在于，资产本身具有 REITs 发行潜力。"
二线城市的案例也体现出相同逻辑。呼和浩特万达文华酒店以 2.74 亿元、低于评估价 44% 的折扣成功被蒙泰集团收购，酒店仍保持正常运营。买方不仅获得优质核心商圈资产，还通过运营和升级改造提升长期回报，实现资产与现金流双轮驱动。蒙泰此前在赛罕万达广场的收购亦验证了相同思路：低成本获取核心资产，整合资源提升整体商业活力，从而增强资本回报。
这些案例背后共同的逻辑是，在市场低谷期收购优质资产，通过资本和运营注入，激活现金流和潜在价值。当市场回暖，资产价值随之提升，实现稳健的长期投资回报。挂牌不是资产消亡，而是重整和价值释放的过程。旧模式退场、负债压力缓解，留下来的，是具有稀缺区位、成熟运营能力和长期现金流潜力的优质资产。这不仅是企业的自救，也是行业资源的优化再分配。
对于三亚红树林、北京威斯汀、呼和浩特万达文华等重资产项目而言，挂牌正是重整、升级和盘活的机会。它强调的是一种理性选择：核心资产保值、现金流稳定、运营不断，新业主注入资本与管理能力，让优质资产获得新生。未来，在中国酒店市场中，挂牌自救、资本重整、资产升级的路径，将成为重资产酒店可持续发展的核心逻辑。挂牌，并非终点，而是优质资产重生的开始。
张宝全用二十年时间做了一场文旅实验，但戏剧性在于资产是活的，公司出了点问题；酒店还在赚钱，业主却要离场，这恰恰折射出中国文旅地产二十年发展的深层命题。当资产与债务分离，当旧模式退场，那些真正有价值的项目，终将在新的资本结构和运营逻辑下，找到属于自己的节奏。毕竟，潮水退去后，留在岸上的不是石头，是那些经得起时间冲刷的资产本身。
